DNCA

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Un fonds dans le viseur » : Centifolia

Publié le 15 Novembre 2018

En 2018, DNCA Centifolia marque le pas, dans une année où les valeurs values connaissent une décote historique par rapport aux valeurs de croissance (-10% environ).

En effet, c’est la première fois depuis la création du fonds que l’équipe de gestion constate une telle décote sur les ratios de valorisation du portefeuille (VE/EBITDA : 5,4 pour le fonds vs 8,9 pour le CAC 40 et 7,1 en moyenne de long terme de l’indice de référence), alors même que les résultats publiés sont plutôt bons.

Malgré le contexte, le fonds a conservé son exposition concentrée sur des valeurs décotées (40 valeurs, dont les 10 premières représentent la moitié de l’actif net) et dont la visibilité à moyen terme est bonne. Ce dernier a connu peu de changements cette année. Il s’appuie toujours sur un socle défensif basé sur la santé, les télécommunications, l’agroalimentaire et les médias.

Depuis septembre, cette poche a légèrement été réduite au profit des valeurs cycliques, même si l’équipe de gestion reste prudente. Elle estime qu’il est encore trop tôt pour que la rotation sectorielle se matérialise.

Certains renforcements ont ainsi été réalisés comme sur BNP Paribas ou sur Total. Les gérants apprécient le niveau de valorisation attractif de la société pétrolière, en complément d’une distribution du dividende stable depuis 35 ans.

Au final, la décote actuelle offerte par les anomalies de marché, illustre une réserve de valeur d’environ 37%. « Prudence, Patience, Persévérance », la maxime de l’équipe de gestion qui explique le succès de Centifolia depuis 2002, semble bel et bien être toujours d’actualité.

Rédigé le 12 novembre 2018 par Céline Leurent, Responsable Analyste Financière chez NORTIA.

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Jean-Charles Mériaux (DNCA) : « Il y a 2 types de personnes qui perdent de l’argent en bourse : ceux qui ne savent rien et ceux qui savent tout…»

Publié le 24 Janvier 2019

A fin 2018, DNCA gèrait 23,5 milliards €. Une légère baisse par rapport à l’année précédente mais qui n’est due qu’à l’effet marché, la collecte nette s’élevant à 750 millions €. La société propose 31 fonds sur 5 types d’expertises. Les équipes comprennent 122 collaborateurs dont 36 gérants et analystes.

L’ISR , une expertise désormais clé chez DNCA

Contrairement à nombre de sociétés de gestion, DNCA ne prétend pas que l’Investissement Socialement Responsable « fait partie de l’ADN » de la maison. « Cela faisait un certain temps que les investisseurs institutionnels nous challengeaient sur l’ESG » reconnaît le Directeur Général Eric Franc, qui constate que ce sont surtout des grandes sociétés de gestion qui se sont positionnées sur le segment. « A l’exception de Sycomore qui est la seule boutique à avoir été sur l’ESG assez tôt. C’est pour cela que l’on a décidé d’y aller » explique-t-il.

Le virage a donc été pris par DNCA l’année dernière et l’offre ISR proposée est déjà l’une des plus complètes du marché. L’arrivée de Léa Dunand-Chatellet (ex Sycomore et ex Mirova) en tant que Directrice du pôle Investissement Responsable a permis de restructurer la gamme existante tout en incorporant de nouvelles solutions d’investissements. Le pôle ISR gère plus de 500 millions € et deux nouveaux produits viennent compléter l’offre : Semperosa (fonds actions eurozone éligible au PEA) et Alterosa (un des premiers fonds patrimonial ISR). Ce-dernier (« l’autre Eurose ») est une solution flexible pour l’investisseur sensible à l’approche responsable. « Avec DNCA Invest Beyond Alterosa, on a voulu quelque chose de très ancré en termes d’ISR avec une fourchette 0-50% actions, donc un peu plus exposé qu’Eurose » précise Léa Dunand-Chatellet.

Gestion Alternative : un nouveau cycle dans la continuité

Chez DNCA, les fonds absolute return ont souffert en 2018 avec des performances comprises entre -10% et -20%. L’équipe s’est récemment réorganisée avec départ du Directeur du pôle Performance Absolue. « Cyril Freu nous a annoncé qu’il souhaitait prendre du recul sur notre métier. Il n’a pas su gérer la pression suite aux mauvaises performances. Mais la stratégie performance absolue reste clé pour nous et c’est pour cela que l’on n’a pas hésité à aller chercher un nouveau talent » détaille Eric Franc en référence à l’arrivée de Pierre Valade.

Une équipe qui se réunit plutôt qu’une équipe qui se découvre car Mathieu Picard (Gérant chez DNCA depuis 2009) connaît Pierre Valade depuis plus de 15 ans. Le premier prend la responsabilité de Miuri, Velador et Venasquo alors que Pierre Valade s’occupera de Miura.

La gestion reste donc dans la continuité des processus. « On reconnaît que 2018 est une année exceptionnellement negative, mais ça ne sert à rien de tout jeter et de tout remettre en cause. Il faut continuer à faire ce que l’on sait faire » confirme Mathieu Picard. Il maintient ainsi l’approche basée sur la valorisation et la connaissance des sociétés avec un stock picking qui reste au cœur de la stratégie.

Mais comment explique-t-il les stratégies qui ont mal fonctionné ? « On a fait un « post mortem », et il y a 2 choses qui ont mal fonctionné principalement » poursuit Mathieu Picard. D’une part, les anticipations de résultats ont été plus négatives que prévues (exemple Saint Gobain), d’autres part, certains secteurs ont été particulièrement pénalisés mais DNCA pense que certaines entreprises continuent d’y avoir une bonne orientation (exemple TF1).

Si les objectifs de volatilité des fonds ont été respectés, le stock picking a donc été défaillant. Mais la gestion reste confiante pour l’année à venir et entame 2019 avec plus de 50% du portefeuille en lignes value. « Les élastiques sont extrêmement tendus et on espère fortement rattraper le temps perdu » confessent les gérants.

Perspectives macroéconomiques et stratégie d’investissement 2019. Les phrases-clés de Pascal Gilbert et Jean-Charles Mériaux…

Pascal Gilbert, gérant obligataire :

La croissance mondiale 2018 a été révisée à la baisse de seulement -0,3% par rapport aux prévisions du FMI en janvier 2018. Dans le détail, les Etats-Unis ont été révisés à la hausse de +0,2%.
Fin 2017, on était sur l’alignement des planètes avec une synchronisation de la croissance puis une désynchronisation. Aujourd’hui on a une resynchronisation… à la baisse. Mais cela reste des croissances positives.
Il y a 20% d’économistes moutonniers qui anticipent la récession pour 2019, c’est à dire 2 trimestres consécutifs en croissance négative. Avec ces prévisions de croissance, ça veut dire que les trimestres qui suivent vont être extrêmement positifs. Nous ne croyons pas du tout à une récession, mais un ralentissement est possible.
Quand on nous prédit une récession américaine mais que l’on regarde le taux de chômage à 3,5% avec des salaires qui commencent à remonter car ce taux devient incompressible, on a un pouvoir d’achat qui sera le pilier de la croissance 2019. Notre prévision est une croissance forte du pouvoir d’achat aux Etats-Unis et peut-être même encore davantage en zone €.
Les économistes adorent prédire le hard lending chinois. C’est peut-être notre côté occidental qui souhaite que la Chine ralentisse. Mais non ! Ils importaient 30% de leur PIB et c’est désormais 14%. Donc si demain il y a un ralentissement en Chine, ils seraient moins touchés qu’auparavant et l’impact resterait mesuré sur les autres économies. Arrêtons de regarder le +6,3% ou le +6,4% en Chine. On aime bien se faire peur mais il faut prendre un peu de recul.

Jean-Charles Mériaux, Directeur de la Gestion :

2018 a été une année éprouvante avec très peu d’endroits où se cacher. Les deux seules classes d’actifs qui s’en sortent : l’Or en € et le bund allemand.
Le 4ème trimestre a été un des pires de l’histoire boursière, presque au niveau de 1987 et 2008. Au mois de décembre, il n’y a eu aucun respect de la tradition de la trêve des confiseurs avec une baisse qui s’est accentuée.
Est-ce qu’on n’est pas en train d’assister à des tendances de moyen terme sur les classes d’actifs actions et obligations qui font qu’elles ne sont plus ce qu’elles étaient dans les dernières décennies ? Il y a eu 35 ans de baisse ininterrompue des taux. C’est la fin d’un monde, la fin d’une époque…
On va assister ces prochaines années à une redistribution des créanciers obligataires en faveur des débiteurs.
Deuxième forme de redistribution : le recul de l’idéologie néolibérale dans les pays ocidentaux. Et une redistribution probable de la valeur ajoutée entre part de la rémunération et part des profits.
Faut-il acheter les marchés sur ces niveaux là ? Chez DNCA on est naturellement prudents. On ne l’a peut-être pas assez été en 2018, bercés par l’euphorie.
On va aussi assister à une redistribution en style de gestion. Vous allez dire, « on vous connaît chez DNCA, chaque année c’est la même chose, encore un petit couplet sur la value ». Mais on est à un plus bas relatif, dans une situation où la gestion de type value est très en retrait par rapport à la croissance. Quel va être le catalyseur ? La value est étroitement corrélée aux taux d’intérêts et elle a besoin d’une remontée de ces taux. Donc le jour où vous verrez le bund se resserrer, achetez massivement de la value ! De préférence chez DNCA mais vous avez aussi de très bonnes gestions chez nos confrères.
La victime désignée du bear market a été le secteur bancaire. Je pense qu’il y aura un retour à la moyenne.
Henry Kaufman (Ndlr H24 : président de Henry Kaufman & Company, Inc. et connu sous le surnom de Dr. Doom) disait qu’il y a deux types de personnes qui perdent de l’argent en bourse : ceux qui ne savent rien et ceux qui savent tout. J’espère que chez DNCA on est entre ces deux catégories.

Concernant l’allocation d’actifs, DNCA est surpondéré sur les actions (long value vs qualité/croissance), le crédit HY (avec une prime de risque reconstituée) et positif sur l’Or (« qui reste un très bon refuge)

« Nous sommes neutres sur le cash qui reste utile dans une position attentiste » ajoute Jean-Charles Mériaux.

Pour le client prudent, Eurose ou DNCA Invest Alpha Bonds ?

La maison de gestion propose deux solutions distinctes dans sa gamme patrimoniale :

DNCA Alpha Bonds est le fonds le plus défensif de l’offre. C’est un fonds performance absolue, international, défensif et liquide. Son co-gérant François Collet indique que « cela fait du sens pour les investisseurs de prendre des stratégies non directionnelles sur le marché obligataire qui est censé les protéger. »
Eurose est une porte d’entrée à un marché « qui fait très peur au client particulier », celui des actions. Il dispose de moins « d’outils » qu’Alpha Bonds. « Mais c’est donc plus de temps et moins de chance de se couper les doigts » relate Philippe Champigneulle, co-gérant du fonds. « Eurose, c’est une manière d’avoir des actions sans s’en rendre compte. La classe d’actifs très sous détenue, or on peut avoir une belle surprise cette année » conclut-il.

Deux solutions complémentaires qui gèrent respectivement 2,5 milliards € et 9,5 milliards € soit plus de la moitié des encours de la société à elles deux… en attendant le prochain « Blockbuster » DNCA Invest Beyond Alterosa.

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Il faut espérer que le stockpicking value et la gestion active ne disparaissent pas… » Igor de Maack (DNCA)

Publié le 20 Février 2019

Igor de Maack, Gérant et Porte-parole de la Gestion de DNCA

Le triangle d’or est une expression globalement utilisé pour décrire une situation de production anormale et subite de richesse sur un espace géographique délimité. Elle fut donc usitée pour symboliser le trafic de stupéfiants entre la Birmanie, le Laos et la Thaïlande et plus récemment dans les années 1990 pour identifier la bulle spéculative immobilière qui sévissait dans les quartiers centraux parisiens. Aujourd’hui, sur les marchés financiers, ce triangle d’or est symbolisé par trois actifs situés ou libellés dans la même zone monétaire (les Etats-Unis) : le dollar, les obligations souveraines américaines et…l’or, tous trois considérés aujourd’hui comme des actifs refuges. A chaque stress, au moins deux de ces actifs performent et accueillent un afflux de liquidités.

Les marchés actions ne sont pas pour autant délaissés en ce début 2019 surtout en Europe. La lucidité du dernier trimestre 2018 a permis aux investisseurs de réajuster le prix des actifs risqués et dans un certain sens également le prix de la liquidité. Toutefois, en 2019, les meilleures performances des indices actions restent focalisées sur des thèmes assez étroits : aéronautique (Airbus), technologie (STM) et luxe (LVMH). Le CAC 40 Dividendes Réinvestis et plus généralement les indices européens continuent d’offrir par ailleurs une vraie concurrence à la gestion active. Des secteurs entiers de valeurs décotées continuent de sous-performer en Europe (télécom, banques).

Il faut donc espérer que le stockpicking value et la gestion active ne disparaissent pas dans un autre triangle… celui des Bermudes qui engloutissait les vaisseaux et aéronefs.

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Un fonds dans le viseur » : DNCA Invest Alpha Bonds

Publié le 8 Avril 2019

DNCA Invest Alpha Bonds a pour objectif, de délivrer une performance nette de frais supérieure à l’indice EONIA + 2,5% sur 3 ans avec une volatilité annuelle inférieure à 5% quelles que soient les conditions de marché.

Pour cela, le fonds obligataire suit une stratégie directionnelle long/short visant à optimiser la performance du portefeuille sur la base des anticipations de taux d’intérêt et d’inflation. Elle s’appuie sur la stratégie de courbe des taux d’intérêt, visant à tirer parti des variations des écarts entre les taux longs et les taux courts, et sur une stratégie d’arbitrage, pour tirer profit de valeurs relatives au sein de diverses classes d’actifs obligataires.

Trois étapes composent le processus de gestion.

Les actifs détenus sont pondérés en fonction d’un budget de risque. Il repose sur la qualité et la liquidité des classes d’actif et des zones géographiques. Au préalable une analyse macroéconomique, puis de la valorisation est réalisée. Le fonds sera composé à 75% minimum en obligations d’émetteurs de l’OCDE ou du G20. Il pourra également être exposé à hauteur de 10% maximum en actions et utilisera des dérivés, comme des options, des swaps ou des credit default swap. Enfin, la duration du portefeuille pourra être comprise en -3 et 7, et le risque de change sera limité à 20% des actifs.

Gagner plus quand on gagne et perdre moins quand on perd, voilà l’objectif de DNCA Invest Alpha Bonds, dont nous vous proposons de découvrir les trois caractéristiques principales de ce nouveau-né dans le paysage obligataire, dont la promesse de dissymétrie présente un intérêt certain pour la gestion patrimoniale.

Pour commencer, son premier attrait réside dans la liquidité du fonds. Selon Pascal Gilbert (Ndlr H24 : Gérant du fonds DNCA Invest Alpha Bonds), l’environnement obligataire est devenu plus illiquide en dix ans, en raison d’un déplacement du risque de crédit des banques de trading aux sociétés de gestion ces dernières années. Dans ce contexte, les investissements en obligations sont faits via des credit default swap, et la liquidité du fonds porte ainsi sur le spread de prix du credit default swap (CDS) plutôt que sur la détention d’obligations en direct. En complément, les équipes s’appuient sur le Liquidity Score de Bloomberg pour sélectionner les actifs. Ce dernier évalue la liquidité en fonction de la profondeur du bassin, de la taille des souches, des volumes d’échanges etc. Le portefeuille en moyenne ne détiendra que des CDS notés minimum 90 (vs 95 en moyenne actuellement).

Ensuite, l’équipe de gestion poursuit une logique de valorisation et non de rendement. Véritable ADN du fonds, la stratégie d’arbitrage explique par exemple pourquoi le portefeuille n’est aujourd’hui pas exposé aux crédits d’entreprises, dont les spreads corrigés du risque taux de défaut, ressortent faibles par rapport aux spreads des CDS sur obligations.

Troisième atout du fonds, DNCA Invest Alpha Bonds prend en compte « le coût du temps » dans l’analyse de la valorisation. Le ratio « ratp » (Ndlr H24 : Risk Adujsted Term Premium) signale une recommandation d’achat lorsque le rapport entre la prime de risque contre l’incertitude (cad le prix forward 3 ans) et la volatilité historique est attractif, et réciproquement. Pour cette raison, l’équipe de gestion est restée neutre suite aux annonces de la FED de décembre dernier. Cette dernière prévoyait une obligation 5 ans américaine entre 0,75% et 1%, quand le TIPS (l’indice des obligations d’Etat américaines indexées sur l’inflation) était déjà de 1%.

La performance 2018 de DNCA Invest Alpha Bonds s’explique autant par la gestion active des expositions que par la prudence des gérants dans une période de constitution du fonds. Si leurs scénarii macro/valorisation ont fonctionné, la faiblesse du résultat l’an passé s’explique par une faible volatilité embarquée, réduisant ainsi le potentiel du fonds (performance de -0,57% vs -1,13% avec 1,56% de volatilité depuis son lancement en décembre 2017). Les gérants sont désormais sereins d’instaurer la gestion en budget de risque souhaitée et générer ainsi une plus grande dissymétrie.

Rédigé par Céline Leurent, Responsable Analyste Financière chez NORTIA.

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Un fonds dans le viseur » : Eurose

Publié le 6 Mai 2019

Chaque semaine, Nortia vous propose un commentaire détaillé d’un OPCVM présent sur ses contrats, d’après une analyse quantitative et qualitative. L’occasion de découvrir ou redécouvrir une gestion de qualité ou une nouvelle classe d’actifs pour de futurs investissements.

Trajectoire

Après une année 2018 décevante pour Eurose, comme pour la quasi-totalité des fonds flexibles prudents, il traverse l’année 2019 en conservant un positionnement pro-actions et prudent sur les obligations. Jean Charles Mériaux est serein face à des perspectives de rebonds satisfaisantes. En effet, le portefeuille génère actuellement un rendement du dividende de 3,3 %, il profite d’une décote actions favorable ainsi que d’une amélioration du rendement obligataire (1,4 % YTD vs 0,5 % début 2018).

Ligne de mire

Limitée à 35 % maximum dans le fonds, l’exposition actions demeure actuellement proche des 30 %, et étant donnée les niveaux de valorisations attractifs, l’appréciation des positions détenues pourra alors naturellement faire évoluer l’exposition sans que la gestion n’initie d’acte de renforcement. A titre indicatif, le price earning ratio du fonds est de 12,7 % contre 13,8 % pour l’Eurostoxx 50, tandis que le ratio valeur de l’entreprise/EBITDA ressort à 5,6 % vs 9,10 % pour l’indice.

Le rendement de la poche obligataire n’est pas en reste, et s’est également amélioré tout en restant investi sur des titres investment grade (43,6 %). Depuis la fin 2018, les gérants ont su saisir des opportunités d’investissement dont la valorisation s’était dégradée. Les obligations Illiade, émises en 2017, font figure d’exemple : émises en avril 2017, ces obligations 3,5 ans proposaient un coupon de 0,625 %. DNCA n’était alors pas rentré, estimant ce rendement insuffisant. Depuis, la dégradation de la valorisation initiée en août dernier a permis aux gérants de bénéficier d’un coupon de 1,5 %. Concernant les obligations souveraines (14 %), le portefeuille est essentiellement tourné vers des titres indexés sur l’inflation. Au global, la poche affiche une maturité à 2,8 pour un rendement espéré de 1,52 % et une sensibilité à 1,6.

Impact

En présentant une performance annualisée trois ans de 1,92 % et une volatilité de 4,68 % (vs 1,65 % pour sa catégorie et une volatilité de 3,77 %), Eurose tient toujours ses promesses. Il offre une solution attractive à proposer à vos clients, à la recherche d’un premier pas de diversification de leur portefeuille, en sortie du fonds euros par exemple.

Rédigé par Céline Leurent, Responsable Analyste Financière chez NORTIA.

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Un fonds à redécouvrir : des changements sur DNCA Evolutif…

Publié le 17 Mai 2019

DNCA a procédé à de nouveaux changements afin d’optimiser la gestion d’un de ses fonds phares à savoir DNCA Evolutif.

Le gérant leader, Pierre Pincemaille est remplacé par Augustin Picquendar présent depuis plus de 10 ans sur le fonds. L’objectif affiché est d’apporter plus de flexibilité. Il est vrai que le fonds était resté dans une fourchette de 55-65% d’exposition actions depuis 2 ans. Les conseillers en gestion de patrimoine attendent plus de flexibilité de la part d’un tel véhicule. DNCA l’a compris et fait évoluer le process. Selon l’expression consacrée : « du changement dans la continuité ».

Quels sont les changements ?

Augustin Picquendar veut utiliser réellement les bornes actions 30-100%. Attention, l’idée n’est pas de faire du trading agressif mais plutôt de retrouver de la flexibilité afin de créer de la valeur.
Le fonds aura un biais « value » moins important que par le passé. Le gérant cherche un juste équilibre entre des dossiers « value » et des dossiers « croissance ». Le fonds serait donc plutôt « blend » en langage gérant.
L’approche sur les secteurs sera beaucoup plus « top down ».
Autre nouveauté, le fonds va s’ouvrir géographiquement et ce via des indices. Par exemple les indices S&P 500 ou MSCI Emerging Markets.
Sur la partie crédit, l’arrivée de Pascal Gilbert (DNCA Alpha Bonds) a fait bouger les lignes et l’approche Alpha Bonds gagne les autres gestions. DNCA Evolutif va en profiter sur la partie obligataire (0 à 70% du fonds).

En résumé, DNCA Evolutif se veut un « best of » de DNCA.

Quel est le positionnement actuel ?

59% d’exposition actions dont 3% de S&P500 et 2% de MSCI Emerging.
Pas de biais de style, le portefeuille est 50% value et 50% croissance.
Portefeuille actions concentré : le top 10 fait quasiment 40% du portefeuille.
Sur la partie obligataire, le fonds est toujours positionné sur du court terme avec 56% High Yield et 36% Investment Grade. Par ailleurs, le fonds est « short » de -8% de Bund et investit pour 5% dans DNCA Alpha Bonds.

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DNCA prêt en cas de retournement de style…

Publié le 19 Novembre 2019

Damien Lanternier, gérant du fonds Centifolia chez DNCA, expose l’écart historique de valorisation entre le style growth et le style value. Cet écart pourrait selon lui bénéficier au fonds Centifolia dans les prochains mois en cas de retournement.

« Nous sommes peut-être arrivés à un point bas »

Actuellement, l’écart de valorisation entre le style value (valeurs décotées) et le style growth (valeurs de croissance) est historique. Après avoir surperformé entre 2000 et 2009, le style value a vu sa performance relative nettement diminuer face au style croissance.

L’écart de valorisation est aujourd’hui énorme : le PER (price-earning ratio ou ratio cours sur bénéfices) de l’EuroStoxx Value (titres européens décotés) est deux fois plus faible que le PER de l’EuroStoxx Growth (titres européens de style croissance).

Ceci est dû à plusieurs facteurs :

La baisse des taux a eu un impact très clair sur cet écart. En effet, les modèles de valorisation des actifs prennent en compte les taux : lorsque les taux baissent les flux de trésorerie futurs des entreprises ont un poids plus important dans la valorisation du titre. Le style growth, qui par définition a une croissance future des bénéfices supérieure au marché, est donc avantagé.
L’écartement de valorisation entre le style value et le style growth a aussi été poussé par le facteur momentum, ou par la tendance. Les investisseurs ont suivi cette tendance en achetant des titres de style croissance, tout en délaissant les titres de style value.
Certains secteurs de style value ont déçu comme les banques ou les Telecoms.

Malgré tout, Damien Lanternier pense que nous sommes peut-être arrivés à un point bas et ce, pour plusieurs raisons :

« Il y a des excès » et un retour à la moyenne des valorisations devrait s’opérer.
Le règlement du conflit sino-américain ou du Brexit pourrait être un puissant catalyseur de performance pour le style value. L’économie est aujourd’hui tirée vers le bas par ces incertitudes d’où la surperformance du style growth (croissance) puisque « tout ce qui est rare est cher ». On comprend qu’en période de faible croissance le style croissance est favorisé alors qu’en période de croissance c’est le style value qu’il faut normalement privilégier.
Certains secteurs autrefois délaissés devraient repartir à la hausse. C’est le cas des télécoms, il y a selon l’équipe de DNCA un point d’inflexion à la hausse en termes de pricing du marché.
Les banques qui ont souffert ces dernières années ne devraient pas voir leur situation se dégrader plus avant.
Selon Damien Lanternier, les flux reviendront sur le style value, une fois que le mouvement sera enclenché, il risquera de durer assez longtemps.

Damien Lanternier constate par ailleurs que des écarts existent entre les transactions publiques et les transactions privées (ou le Private Equity). Les petites capitalisations cotées étant beaucoup moins valorisées que celles non cotées.

Centifolia, fonds d’actions françaises, pourrait être la solution

Afin de profiter d’une éventuelle rotation de style, le fonds Centifolia maintient sa stratégie :

Le fonds est investi principalement sur des valeurs décotées à l’image de son PER forward qui est de 10,5 alors que celui du CAC40 est de 14,7.
Le fonds est très concentré puisque les 10 principales valeurs du portefeuille représentent 60% du total de ses actifs. On retrouve par exemple à fin octobre Total (9,86%), Sanofi (8,88%) et Orange (6,96%).
Dès qu’une valeur en portefeuille a une valorisation qui leur parait trop importante, ils la vendent.
Le fonds est balancé entre les valeurs cycliques et non cycliques. Les valeurs cycliques (hors financières et énergie) représentent 35% du portefeuille et permettent de bénéficier d’une potentielle amélioration de l’économie via un accord sur le Brexit ou sur le conflit sino-américain.
Le secteur de l’industrie (17,4%) et des services aux consommateurs (16,5%) sont les premiers secteurs du fonds. La santé a dernièrement été renforcée à hauteur de 9,1% ; tout comme les télécommunications (6,8%) et les sociétés financières (12,1%).

L’équipe de gestion reste persuadée que les actions sont la classe d’actifs à privilégier puisque c’est la seule à ne pas être valorisée à sa juste valeur. De plus, comme on peut le comprendre, le style value pourrait retrouver des couleurs.

Le fonds Centifolia qui combine actions et style value pourrait donc avoir sa carte à jouer.

Centifolia : +14,04% YTD

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Quel est l’impact du coronavirus sur le fonds DNCA Invest Alpha Bonds ?

Publié le 20 Mars 2020

Pascal Gilbert & François Collet, co-gérants du fonds DNCA Invest Alpha Bonds

Le scénario envisagé par l’équipe de gestion de DNCA Invest Alpha Bonds au 1er janvier 2020

D’après Pascal Gilbert et François Collet, co-gérants de DNCA Invest Alpha Bonds, l’année 2020 a débuté dans un contexte favorable à la croissance. Les banques centrales se sont toutes montrées accommodantes en 2019 avec d’importantes baisses de taux, et les tensions commerciales entre la Chine et les États-Unis se sont apaisées. Jusqu’à mi-février les statistiques de croissance et d’inflation ont validé ce scenario.

Les deux positionnements du fonds : sensibilité négative et haussière sur l’inflation, semblaient alors très pertinentes, mais la propagation du coronavirus a contrecarré les plans de la gestion. En effet, avec la baisse violente des prix du pétrole, cumulée au stress de propagation planétaire du virus chinois, les taux et les perspectives d’inflation ont reculé. Le fonds a donc fortement souffert : 60% de cette baisse est due à l’effondrement des points morts d’inflation et 25% par les sensibilités négatives (Allemagne, Royaume-Uni, Canada…).

Les conséquences du virus sur les 4 piliers d’analyse fondamentale de la gamme

Croissance

L’impact macroéconomique de ce genre d’épisodes (virus, attentats, etc.) a été souvent peu durable, mais cette fois-ci, malgré les rapides réactions des autorités monétaires et politiques, on reste dans l’inconnu. La croissance 2020 est sacrifiée, le redémarrage serait bien sûr au départ vigoureux mais in fine, on mettra du temps à retrouver le niveau du PIB fin 2019, dans la mesure ou certains secteurs devront se restructurer.

Inflation

La gestion considère le coronavirus à la fois comme un choc d’offre et de demande. Cette crise chinoise devrait contenir la hausse des prix pendant environ 1 an. Cependant, après cette période, les gérants estiment que la hausse des prix reviendra sur une tendance ascendante en raison des nombreux défis futurs à surmonter (de production, sanitaire, écologique, climatique, …)

Politique monétaire

Cet outil à disposition des banquiers centraux est maintenant moins efficace compte tenu des niveaux très bas des taux directeurs actuels et en raison des quantités déjà colossales de liquidités présentes sur le marché. Cette arme a touché ses limites mais elle peut faciliter la transmission de la politique budgétaire. Financer la dette publique devrait être son futur rôle, soit ce qui se pratiquait avant l’indépendance des banques centrales.

Politique budgétaire

Cette arme est celle qui va être privilégiée pour adoucir le ralentissement économique. Elle va l’être de manière abondante. Elle devrait être plus efficace que les mesures monétaires prises depuis quelques années, car elle est plus redistributive et mieux ciblée, soulignent les gérants. Par ailleurs, de nombreux pays ont déjà prévu une relance : Chine, États-Unis, Hong Kong, Malaisie, Corée du Sud, Italie, Canada, Pologne….

Avec la crise actuelle, la gestion a fait évoluer certaines positions. Il n’y a plus de crédit. Avec les turbulences des marchés, et la hausse de la volatilité, certaines dettes d’états se sont récemment plus ou moins fortement dégradées. C’est le cas de la France et de l’Italie qui ont été achetées ou renforcées. Avec 100% de dettes gouvernementales, il plus est plus facile pour cette équipe de gestion de modifier son allocation avec le changement de contexte macroéconomique.

La position indexée inflation est plus que jamais plébiscitée. Les points morts d’inflation sont extrêmement bas (même niveau que 2008) et l’inflation à moyen terme devrait remonter après cet épisode de coronavirus. L’exposition aux devises a été coupée afin d’alléger le risque global du portefeuille, sauf pour le Yuan chinois. Au-delà des turbulences de court terme, les convictions de la gestion ont été mises en place ou maintenues et, si elles se réalisent, permettront au fonds d’avoir une réelle capacité de rebond.

DNCA Invest Alpha Bonds : -13,71% YTD

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La prime de risque sur les actions atteint un niveau particulièrement attractif selon ces gérants de DNCA…

Publié le 6 Avril 2020

DNCA Evolutif est un fonds d’allocation flexible (30%-100% actions), SRRI 4, qui vise à préserver le capital dans les phases baissières grâce à une gestion opportuniste et réactive. Son indice de référence est le composite 60% Euro Stoxx 50 NR (60%) + 30% FTSE MTS Emu Government bond 1-3 ans + 10% EONIA capitalisé (10%).

Après avoir démarré l’année à 75% en actions, les gérants ont réduit la voilure à 38% au début de la crise, ajoutant des protections par achat de Put notamment entre mi-février et fin février. La part actions a atteint le plancher de sa fourchette à 30% le lundi 23 mars.

Depuis, Augustin Picquendar et Thomas Planell, respectivement gérant et co-gérant de la gamme Evolutif, ont débouclé plusieurs couvertures de portefeuille et acquis quelques convictions fortes en portefeuille. L’exposition aux actions était de 45% au 30 mars.

16 mars, le point bas de référence

Augustin Picquendar identifie trois séquences dans les krachs boursiers :

La chute : les indices décrochent, la volatilité s’envole pour atteindre un sommet qui marque la capitulation. Pour le gérant, le point bas du 16 mars est donc un niveau important. Il correspond à un pic de volatilité extrême, comme celui du Dax qui atteignit 86 ce jour-là. Il faut remonter à 2008 pour retrouver un pareil niveau.
La consolidation : une période de 2-3 mois est généralement observée après un pic de volatilité avant que les marchés se stabilisent. Les indices pourraient varier de 5 à 10% chaque semaine, au gré des données de la pandémie en particulier. Il est possible que les points bas soient retestés dans les prochaines semaines à l’aune des données sanitaires qui seront publiées aux Etats-Unis. En Europe, une inflexion s’annonce en France et en Italie, mais le manque de coordination des Etats accroît l’incertitude sur notre continent.
Le rebond : conditionné au recul de la pandémie, il bénéficiera des plans de soutien massifs des banques centrales et des mesures fiscales engagées par les Etats.

Regardons le verre à moitié plein avec quelques bonnes nouvelles

Le financement des banques est bien meilleur qu’en 2008. Les banques, qui furent au cœur du problème en 2008, seront peut-être une partie de la solution en 2020.
La répartition sectorielle des indices a beaucoup évolué depuis 2008 : les groupes pharmaceutiques et les sociétés technologiques pèsent nettement plus en 2020, tous deux des secteurs de croissance plutôt acycliques.
Valorisation : le P/E des indices européens tourne autour de 12x, un niveau pas « super attractif » eu égard aux révisions baissières des bénéfices qui n’ont pas vraiment démarré. Certains, comme Goldman Sachs, prévoient même une chute de 45% des projections bénéficiaires. Le marché ne partage pas l’avis de la banque d’affaire américaine : jusqu’à présent, les avertissements sur les résultats ont eu peu d’effet sur les cours, voire les ont fait légèrement progresser. Les publications de LVMH, Credit Agricole et Saint Gobain en sont quelques exemples.

Gestion de DNCA Evolutif

Partie actions

Le portefeuille a correctement résisté à la baisse grâce sa composition : ¾ des investissements dans des entreprises en croissance et aucune position dans les secteurs automobile, bancaire et pétrolier.

Thomas Planell relève quelques opportunités sur des belles valeurs à forte croissance comme Teamviewer, fournisseur de logiciels pour se connecter à distance sur un ordinateur ou Hellofresh, une « foodtech » proposant un abonnement flexible à son service de livraison de repas. Il rappelle que l’équipe a acheté Reckitt en décembre dernier, un groupe positionné notamment dans la vente de médicaments sans ordonnance (automédication) et l’hygiène domestique. Le groupe a vu ses stocks fondre à grande vitesse en Asie en écho à la demande exponentielle.

Le portefeuille prend une part croissante à l’international, comme ce fut le cas avec l’achat de contrats futurs sur les indices S&P 500 (5% du fonds) et MSCI Emerging Markets (5%). Ces positions, revendues depuis, pourraient être renouvelées y compris sur d’autres marchés internationaux.

Partie crédit

Les émissions d’entreprise ont souffert : le rendement du portefeuille, encore à 0,6% en début d’année, est remonté à 3% bien que la duration du portefeuille soit courte.

Les gérants ont entamé des ventes partielles pour financer les achats d’actions dont le potentiel de gain leur paraît bien plus important que celui des émissions obligataires.

Le fonds a donc retrouvé de la flexibilité, tout en ayant conservé des couvertures de portefeuille par achat d’option de Vente.

Lors de la séance des questions-réponses, nous avons retenu :

La poche santé comprend notamment 3,5% dans Roche, 2,5% dans Sanofi, 2,5% dans Novo Nordisk et 2% dans bioMérieux.
L’exigence de Bercy de couper les dividendes de certaines entreprises dont l’Etat français est actionnaire ne devrait pas affecter les positions de DNCA Evolutif, dont Airbus, Thales et Safran. Augustin Picquendar observe que la suppression du dividende de Safran n’a pas affecté le titre.
La prime de risque dépasse 10%, un niveau indéniablement attractif pour tout investisseur de long terme, selon les gérants.
DNCA Evolutif PEA devrait évoluer en ligne avec DNCA Evolutif, avec toutefois 10% d’exposition supplémentaires en action et quelques paris plus marqués.

[Donzi75]

Les gérants d’Eurose font le bilan et évoquent le futur…
Publié le 3 Juin 2020

« Le marché est allé beaucoup trop loin dans la dévalorisation du value », selon les gérants de ce fonds star de DNCA.

Philippe Champigneulle (gérant obligataire) et Damien Lanternier (gérant actions) sont récemment intervenus sur un des fonds stars de la gestion de patrimoine : Eurose.

Philippe Champigneulle est confiant sur les marchés obligataires, ils sont en nette amélioration depuis les plus bas de la crise. Le segment Investment Grade avait perdu 8 points, il en a déjà récupéré la moitié. Sur la partie plus risquée (High Yield), la perte est de -7% aujourd’hui contre -18% sur les 3 premières semaines de mars. De plus, la volatilité a sensiblement baissé ce qui est très encourageant.

Le gérant souhaite préciser un point important. L’année passée, les rendements étaient très faibles voire nuls, mais le risque associé était considéré comme quasi inexistant. La crise du Covid-19 a permis de mettre en évidence la réalité de ce marché (en termes de risque, de volatilité…). Ainsi, si aujourd’hui le risque s’est intensifié sur les marchés obligataires, les rendements sont bien plus intéressants.

Dès lors, la gestion se montre très active sur le marché secondaire avec notamment certains titres hybrides qui présentent des rendements de l’ordre de 5 à 8%. Le marché primaire est également intéressant avec des titres du secteur du transport tels que Peugeot, Continental, Harley, ou encore Amadeus. Le rendement moyen des acquisitions est de 3%, sur des durées relativement courtes (entre 3 et 6 ans). La partie d’obligations d’entreprises représente désormais 50% des encours du fonds (contre 40% en début d’année), le rendement de cette part crédit est de 3,3% pour une maturité moyenne de 2,3 années.

La gestion a pu financer ces achats en allégeant les titres indexés à l’inflation (la poche est passée de 12% en fin d’année dernière, à près de 5% aujourd’hui). En effet, le risque inflationniste n’est pas significatif à court terme, précise le gérant.

Côté contribution à la performance, la partie obligataire (dans son ensemble) est responsable aux trois-quarts de la contre-performance (-11,6% depuis le début de l’année), bien qu’elle ne compose « que » 63% du portefeuille. Cependant, le potentiel de la poche est désormais considérable selon la gestion (rendement à 2,9% pour 1,7 de duration).

Concernant la poche actions (25% du fonds), Damien Lanternier rappelle les deux éléments guidant les mouvements effectués. En premier lieu, l’analyse macroéconomique. Un point plutôt encourageant puisque l’activité reprend progressivement. Ensuite, c’est la valorisation des titres qui fera foi. Le gérant a décidé de sortir les valeurs ayant bien résisté dans la crise (Vinci, Carrefour) pour se renforcer sur le secteur bancaire. Ainsi, BNP Paribas compte pour un peu plus de 3% du fonds. Pourquoi s’être dirigé vers les financières ? Le gérant explique ce choix engagé : en plus d’avoir des bilans solides, les valorisations sont au plus bas. De plus, les banques ne sont absolument pas responsables de cette crise, elles pourraient même en être la solution.

Autre secteur très présent au sein du fonds, les télécommunications avec Orange ou encore Bouygues. Concernant cette dernière entreprise, Damien Lanternier juge paradoxale et irrationnelle la sous-performance de son cours et évoque même une anomalie de marché. En effet, l’entreprise présente « la croissance la plus élevée du marché pour une valorisation parmi les plus basses ». Ainsi, la gestion conserve un biais value avec de faibles niveaux de valorisations. Le P/E ratio (cours sur les bénéfices) moyen du fonds est à 13, l’Ebitda est de 5,8 (contre 10 pour le marché). « Le marché est allé beaucoup trop loin dans la dévalorisation du value » selon Damien Lanternier.

En conclusion, le fonds dispose d’un fort moteur de performance obligataire avec un risque limité (rendement proche de 3% pour 1,7 de duration) ainsi qu’une poche actions plutôt value, comportant des grandes capitalisations faiblement endettées pour rendement supérieur à 5%.

[Donzi75]

Doublé gagnant chez DNCA…

Publié le 11 Juin 2020

Lambert Demange, Relations Investisseurs chez DNCA Finance, a animé avec le gérant Carl Auffret le point mensuel autour des fonds DNCA Invest Europe Growth et DNCA Invest Norden Europe.

Pour mémoire :

DNCA Invest Europe Growth investit dans des sociétés européennes de croissance et de qualité, avec une grande flexibilité au niveau des capitalisations boursières, des pays ou bien encore des secteurs.
DNCA Invest Norden Europe investit dans une sélection de valeurs de croissance d’Europe du Nord. La Grande-Bretagne, l’Irlande, le Benelux, la Norvège, la Suède, la Finlande, le Danemark, l’Allemagne, la Suisse et l’Autriche constituent le territoire d’investissement. Ces pays, dont certains notés AAA, se caractérisent par d’excellents fondamentaux macro-économiques : croissance économique plus élevée, faible niveau d’endettement, quasi plein emploi, modèles socio-politiques très stables, des pratiques de gouvernance le plus souvent exemplaires, ainsi qu’un niveau élevé de compétitivité.

Une surperformance marquée par rapport aux indices de référence :

DNCA Invest Europe Growth B Eur (LU0870553020) : -1,17% YTD contre -10,02% au 9 juin pour le stoxx Stoxx Europe 600 NR
DNCA Invest Norden Europe A Eur (LU1490785091) : +3,40% YTD contre -3,80% au 9 juin (Indice 40% MSCI Nordic + 35% DAX + 15% SMI + 10% MSCI UK TR UK Net Local Currency, libellé en Euro)

Dans les deux fonds, les résultats ont été obtenus avec une volatilité inférieure.

Quels enseignements peut-on tirer des publications trimestrielles ?

« Le premier trimestre est en trompe-l’œil », répond Carl Auffret. « Les entreprises ont enregistré des bons résultats en janvier et février. Il fallait attendre la mi-mars pour relever les premiers impacts importants, qui ont finalement peu compté dans les résultats trimestriels ». La journée supplémentaire en février (2020 année bissextile) a même profité à certains secteurs.

En somme, les résultats trimestriels ne reflètent pas la crise, sauf pour les entreprises exposées à la Chine comme dans le secteur du luxe. « Nous espérons qu’il n’y aura pas de deuxième vague », ajoute Carl Auffret.

Les enseignements

Des secteurs ont été très résilients, souvent comme attendu :

La pharmacie fut à peine touchée, voire favorisée par les achats de sécurité décidés par les distributeurs et les consommateurs. Ce phénomène se retournera partiellement dans l’année.
La nutrition animale, comme chez DSM, et la nutrition humaine enregistrent une accélération de l’activité au deuxième trimestre.
Les semi-conducteurs ont surpris en bien. Bien que cyclique, le secteur ne connaîtra pas de ralentissement au T1, et au T2 probablement aussi. La demande reste très forte dans les data centers et l’électronique. Les fondeurs ont besoin d’augmenter la capacité de production pour satisfaire la demande. Une vision donc mitigée mais globalement positive.
Des entreprises sortent gagnantes :

• bioMérieux, bien que la société n’ait pas encore enregistré de chiffre d’affaires sur les tests qui seront mis à disposition au T2.

• Sartorius Stedim Biotech affiche 21 % en croissance organique et 39% de hausse du carnet de commandes. Les équipements et les produits à consommation unique sont en forte demande.

• Reckitt Benckiser annonce 13% de hausse du CA contre 5% attendus. Parmi les matières premières utilisées par Reckitt Benckiser figure le pétrole devenu très bon marché.

• AstraZeneca affiche 17% de croissance au T1, première position dans le fonds.

• La société suisse Lonza enregistre 5,4% de croissance organique en pharmacie. La chimie qui pèse 20% du CA est en forte hausse, soutenu par ses fabrications de gels désinfectant.

Parmi les déceptions : Edenred, Thalès, Alten, et LVMH.

La valorisation figure dans les 8 critères de sélection : des nouvelles lignes en portefeuilles ?

Renforcement de bioMérieux et Lonza.
Achat de Edenred.

En revanche, la rapidité du rebond n’a pas permis de faire entrer de nouvelles valeurs en portefeuille.

Faut-il conserver 40% du portefeuille dans la santé ou commencer à arbitrer vers les valeurs cycliques ?

Conservation de la pondération actuelle dans la santé, compte tenu de leur visibilité et du risque d’un rebond de la pandémie.

Pour la partie cyclique, DNCA préfère attendre pour accroître le taux d’exposition car il est encore très difficile d’apprécier l’ampleur et le timing de la reprise.

Quelles furent les bonnes surprises au T1 ?

Hormis celles déjà évoquées pour DNCA Europe Growth, la gestion en a relevé plusieurs dans DNCA Invest Norden Europe. On a d’ailleurs constaté une corrélation forte entre la maitrise de la pandémie et la santé des finances publiques.

L’assurance-dommages dégage des résultats excellents : le nombre de cambriolages s’est effondré grâce à la présence bien plus importante à domicile des assurés, et les accidents de la route ont aussi chuté de façon spectaculaire.

Les jeux en ligne ont été très actifs. Le suédois Stillfront (jeux en ligne) a mis la main sur Candywriter et Storm8, deux sociétés américaines très performantes.

Avec cette surperformance pour DNCA Europe Growth, que peut-on dire à des nouveaux investisseurs ?

Le timing est naturellement un exercice difficile.

En revanche, il y a en portefeuille des optionalités attractives.

Lonza a un projet avec un partenaire, majoritairement financé par les autorités américaines pour lutter contre le Covid-19. En phase 2, il est bien tôt pour anticiper le succès et son avènement. Le potentiel est en revanche considérable pour Lonza qui, dans ce partenariat, mettrait à disposition une capacité de production d’un milliard de vaccins.