Transmis par DAC
Les très longs cycles immobiliers
Peter Berezin, Vice président de l’analyse macroéconomique et des marchés pour le groupe Goldman Sachs, New-York.
Quelles leçons retirer des cycles immobiliers? Certes chaque cycle est différent, mais quatre aspects sont à mentionner:
- Le moment du rebond tarde Ă venir
Après le sommet de 1997, il a fallu 7 années au prix des maisons américaines pour trouver le point bas du cycle et 9 ans pour toucher le précédent sommet. Après le pic de 1989, il a fallu 4 ans jusqu’au plancher et 10 ans pour remonter au sommet (selon l’indice Case Shiller, 6 ans jusqu’au plus bas et 12 ans pour retrouver le plus haut).
On retrouve le même modèle dans d’autres pays. Au cours du dernier cycle, la France et l’Espagne ont dû attendre 10 ans pour retrouver le point le plus haut, le Royaume-Uni et l’Italie 11 ans, le Canada 14 ans, l’Australie 9 ans. Naturellement, les marchés japonais et allemand sont encore bien au-dessous de leur dernier sommet. Mais on peut dire qu’il faut une décennie, voire davantage, avant d’atteindre le précédent sommet.
- Les changements de prix persistent
Contrairement aux actions, les séries de prix immobiliers montrent un degré significatif de persistance mensuelle et trimestrielle. Pour le pays médian de l’OCDE, le changement de prix du dernier trimestre explique environ 60% de la variation du trimestre suivant. Donc lorsqu’une tendance s’installe, elle est fermement établie pour une longue période. Il y a des exceptions, mais très rares, comme le Royaume-Uni et l’Australie en 2005.
Il apparaît aussi que le marché américain joue le rôle d’indicateur avancé. C’était vrai en 1979 et en 1989. Enfin, on constate que les trois derniers pics (1979, 1989 et 2005) ont toujours précédé d’un ou deux ans une récession.
- Les plus fortes hausses mènent aux plus fortes baisses
Les Pays-Bas ont vécu la plus grande euphorie immobilière des années 1970 (+96%), trois fois plus que la moyenne de l’OCDE. Le déclin a ensuite tiré les prix de 50% vers le bas. Dans les années 1980, c’est le Royaume-Uni qui est allé le plus haut (+101%), avant une chute de 28%.
Ce n’est pas bon signe pour le cycle actuel. Les prix ont augmenté de 43% dans l’OCDE en termes réels, soit plus du double des moyennes de hausse des décennies 1970 et 1980. Ce chiffre a en outre été pénalisé par les marchés allemand et japonais.
- Une hausse des prix des maisons n’est pas une condition nécessaire à une reprise économique
Quel peut être l’effet économique d’un déclin encore plus marqué de l’immobilier mondial? L’histoire suggère une réponse nuancée. D’une part, une contraction de l’immobilier a souvent été le prélude à une récession. Les contractions ont été aggravées par une forte baisse de l’investissement résidentiel qui accompagnait la baisse des prix. C’est vrai aux Etats-Unis, où l’investissement immobilier a baissé de 4,6% en 2006, 16,9% en 2007 et devrait se contracter d’encore 22,8% en 2008 et 7,3% en 2009.
Mais l’histoire indique que la construction touche le plus bas du cycle avant les prix des maisons. La construction de maisons a par exemple touché le plus bas en 1991 puis s’est vivement reprise alors que les prix n’avaient été au plus bas qu’en 1997. La construction était alors aussi vigoureuse qu’au précédent pic. Une hausse des prix des maisons n’est donc pas une condition nécessaire à une reprise économique. Mais au vu du stock record de maisons invendues (9,2 mois), la reprise de la construction résidentielle ne surviendra pas avant 2010. La Réserve fédérale est expansive, la politique fiscale aussi et les exportations soutiennent l’économie, mais le secteur de la construction maintiendra la croissance américaine au-dessous de sa tendance à long terme jusqu’en 2010.
