BNP PARIBAS Economic Research

[Donzi75]

Bonsoir à tous

[Donzi75]

Bonjour à tous

Conclusion : actions+dettes emergentes

Bonne lecture

Stratégie : un vent d’optimisme souffle sur les actions européennes
01/08/2013
Joost van Leender, investment specialist – allocation and strategy
La croissance devrait s’améliorer, mais la politique monétaire reste accommodante
Fin de la récession pour la zone euro mais aucune reprise vigoureuse à l’horizon La politique des banques centrales favorise les actifs risqués Allocation d’actifs inchangée
Les banques centrales ont occupé le devant de la scène cette semaine. La BCE a assoupli ses conditions en matière de collatéral. De son côté, Ben Bernanke, le président de la Réserve fédérale, a rappelé que l’allègement de l’assouplissement quantitatif (QE) dépendrait des nouveaux chiffres publiés. Enfin, la Banque populaire de Chine (PBoC) a injecté des liquidités dans le système bancaire. La politique monétaire demeure donc extrêmement souple et continue selon nous à soutenir les actifs risqués.

La zone euro tourne tout doucement le dos à la récession, tandis que l’économie américaine enregistre une croissance modeste. En Chine, la croissance continue à ralentir mais d’autres pays émergents semblent remonter la pente. Le consensus prévoit une amélioration de la croissance au second semestre. Nous partageons plus ou moins cette opinion. Le cycle économique nous paraît neutre pour les actions et les obligations.

Nous avons conservé notre stratégie inchangée. Nous sommes globalement neutres sur les actions, une position qui reflète notre vision neutre de l’économie mondiale par rapport au consensus. Nous sommes plus optimistes quant aux actions européennes, qui bénéficient aussi de valorisations attractives dans une région où le cycle économique s’améliore. Pour l’heure, nous conservons néanmoins une position neutre par rapport aux États-Unis. Nous pensons que la politique monétaire et la liquidité favorisent les actions, mais le niveau élevé des valorisations limite à nos yeux leur potentiel haussier.

Nous surpondérons les actions émergentes par rapport aux actions développées. L’ampleur de l’écart de croissance justifie cette surpondération. L’inflation est stable depuis plus d’un an dans dix grands marchés émergents et les craintes de pressions salariales nous paraissent exagérées. Les résultats des entreprises des marchés émergents semblent être sortis du creux de la vague et leurs taux de croissance ont convergé vers ceux des résultats sur les marchés développés (qui continuent à perdre du terrain). Nous estimons que les valorisations dans les marchés émergents sont favorables.

Nous continuons de privilégier la dette émergente libellée en devise forte. Le dégagement massif subi récemment par les actifs risqués était excessif, surtout que la qualité de signature de ces obligations tend à s’améliorer.

SORTIE DE RECESSION POUR LA ZONE EURO

Les indices PMI des secteurs de la manufacture et des services ont opéré une solide progression. L’indice PMI composite a atteint un sommet inédit depuis janvier 2012. L’amélioration de la confiance des consommateurs et des ventes au détail malgré la hausse du chômage est encourageante. La faiblesse des températures avait pesé dans une certaine mesure sur la croissance du premier trimestre. Nous pourrions assister à un rebond au deuxième trimestre.

L’impact négatif de l’Espagne sur la croissance de la zone euro s’est atténué au deuxième trimestre. En outre, le président de la Bundesbank, Jens Weidmann, s’attend à des chiffres de croissance trimestriels solides pour l’Allemagne. Cependant, nous n’anticipons pas de rebond pérenne dans la zone euro. L’Italie et les Pays-Bas semblent à la traîne en matière de reprise et le crédit bancaire se contracte toujours. Le durcissement des conditions de prêt pourrait cesser au troisième trimestre, moment où la demande de prêts par les entreprises et les ménages est susceptible d’augmenter. La Banque européenne d’investissement (BEI) a relevé son objectif de prêts aux PME pour cette année et la BCE a abaissé ses conditions en matière de collatéral pour inclure les prêts aux PME reconditionnés. Ces mesures devraient constituer un soutien marginal.

AMELIORATION DE LA CROISSANCE AMERICAINE AU SECOND SEMESTRE ?

La croissance du deuxième trimestre – à 1,7% en glissement trimestriel annualisé – s’est avérée plus vigoureuse que prévu. Par contre, la croissance de la consommation a ralenti, les ménages ayant réagi avec un certain décalage à l’augmentation des taxes intervenue en début d’année. Les investissements et les stocks des entreprises ont contribué à la croissance.

Plusieurs facteurs donnent à penser que la croissance devrait s’améliorer au second semestre. L’impact de l’augmentation des taxes devrait s’estomper. Le revenu réel disponible a connu une croissance plus rapide que la consommation entre février et mai. Les chiffres de l’emploi ont progressé d’avril à juin et le marché du logement a bien résisté à la hausse des taux hypothécaires. Les commandes de biens d’équipement hors défense et aviation signalent une hausse des investissements des entreprises.

La Fed pourrait commencer dès maintenant à ralentir ses achats d’actifs, mais nous pensons que les marchés ont déjà intégré cette possibilité. En réalité, la Fed pourrait conserver des taux directeurs bas même si le taux de chômage atteint le seuil des 6,5%, au cas où le taux de participation resterait historiquement faible.

Les risques qui pèsent sur l’économie américaine nous semblent principalement de nature budgétaire. Une nouvelle vague de réduction des dépenses s’annonce pour l’année prochaine et le plafond de la dette sera sans doute atteint en octobre. Reste à savoir quelles solutions seront trouvées à ces difficultés.

DES DONNEES CONTRASTEES EN ASIE

En Chine, la croissance a ralenti à 7,5% en glissement annuel au deuxième trimestre. Jusqu’à présent, les autorités s’étaient montrées tolérantes face à ce ralentissement, mais la PBoC a finalement décidé la semaine dernière d’injecter des liquidités dans le système bancaire. La transaction a été réalisée à un taux légèrement plus élevé que prévu, signe de la prudence des dirigeants vis-à-vis d’une stimulation politique volontariste. La maigre enveloppe budgétaire annoncée l’a confirmé.

Au Japon, la baisse plus importante que prévu de la production industrielle, le ralentissement de la croissance des exportations et la diminution de l’indice PMI du secteur manufacturier en juillet ont coïncidé avec un recul du taux de chômage à son niveau le plus bas en presque cinq ans et avec des gains au niveau des ventes au détail et des revenus salariaux – ces derniers progressant modestement. L’inflation a signé un repli moins marqué que lors des derniers mois. Cette statistique est une arme à double tranchant. Elle pourrait aider le Japon à sortir de la spirale dette/déflation dans laquelle le pays est engagé depuis des années, mais les dépenses de consommation pourraient aussi s’en trouver pénalisées. Pour l’heure, il est encore trop tôt pour dire que l’économie repart à la hausse.

PUBLICATION DES RESULTATS AUX ÉTATS-UNIS : SAISON DECEVANTE JUSQU’ICI

Si les résultats publiés aux États-Unis pour le deuxième trimestre ont jusqu’à présent augmenté de 4,6%, et les ventes de 3,5%, par rapport à la même période l’année passée, c’est parce que l’excellente performance des valeurs financières a gonflé les chiffres. En ne tenant pas compte de la performance de la finance, les résultats ont chuté de 2,1%. Vu que les attentes avaient été considérablement revues à la baisse avant la saison de publication car de nombreuses entreprises avaient émis des prévisions négatives, il y avait peu d’obstacles aux bonnes surprises. Les prévisions de croissance des bénéfices pour l’ensemble de l’année pourraient être difficiles à réaliser.

En Europe, peu d’entreprises ont publié des résultats meilleurs que prévu, mais la hausse significative du nombre d’entreprises ayant réservé de bonnes surprises (d’environ 40% au trimestre précédent à plus de 55% pour le trimestre sous revue) est encourageante.

[Donzi75]

Bonsoir à tous.

Concernant le mois de juillet je vous le mets pour ceux qui font des suivis.
Concernant Aout, allocation : immobilier américain et actions et obligations Emergents

Bonne soirée à tous

[Donzi75]

Bonsoir à tous

Stratégie : Les États-Unis et la zone euro se redressent, alors que les indices PMI des pays émergents déçoivent
08/08/2013
Joost van Leender, investment specialist – allocation and strategy
Après leur envolée, les taux obligataires en zone euro devraient s’orienter à la baisse

Les taux directeurs devraient rester bas, dès lors que le ralentissement par la Fed est à présent intégré La BCE et la Banque d’Angleterre ont laissé leur taux inchangé, alors que la croissance s’accélère. Allocation d’actifs inchangée L’actualité financière a été chargée la semaine dernière : réunions sur la politique monétaire de la banque centrale, confiance des producteurs et marché du travail américain ont fait les titres. Ces facteurs n’ont pas modifié sensiblement les perspectives. Les actions des pays développés ont poursuivi leur ascension, pendant que les Bourses émergentes restaient à la traîne, une situation qui ne devrait pas perdurer selon nous. Les actions développées ont marqué une pause cette semaine, faute de nouvelles à se mettre sous la dent, alors que l’activité de marché reprenait son rythme estival.

Les rendements obligataires américains se sont stabilisés récemment : la Réserve fédérale américaine semble avoir convaincu les marchés que l’éventuel ralentissement des achats d’actifs dans le cadre du QE3 n’annoncerait aucun durcissement monétaire imminent. Reste à savoir si les taux resteront bas lorsque la Fed aura effectivement allégé son soutien. Nous pensons néanmoins que la faiblesse de l’inflation et du taux des Fed Funds plafonnerait toute hausse. De plus, le relèvement des taux pourrait avoir un impact direct sur les secteurs sensibles aux taux d’intérêt comme l’automobile et l’immobilier résidentiel.

En Allemagne, les taux ont augmenté, mais ce mouvement ne devrait pas perdurer. L’économie de la zone euro se porte de mieux en mieux mais elle n’est pas encore suffisamment dynamique pour générer des pressions inflationnistes. Les États s’attaquent à leur endettement élevé, ce qui nuit à la croissance, mais le secteur privé aussi doit faire sa cure. Quant au secteur bancaire, il ne veut ou ne peut octroyer plus de crédits. Nous tablons sur un renversement de tendance au niveau des taux obligataires.

Nous sommes neutres sur l’économie mondiale. D’une part, la politique monétaire et la liquidité sont favorables ; d’autre part, les valorisations élevées devraient limiter le potentiel haussier des actions. Nous surpondérons les actions émergentes en raison de leur écart de croissance positif et de la stabilité de l’inflation. Les résultats des entreprises sur les marchés émergents repartent à la hausse et les taux de croissance se rapprochent de ceux observés au niveau des bénéfices réalisés sur les marchés développés. Nous estimons que les valorisations dans les marchés émergents sont favorables.
États-Unis : une première réduction du QE3 en septembre ?

Le rapport sur le marché du travail aux États-Unis en juillet a globalement déçu les analystes : la croissance de l’emploi a ralenti par rapport à il y a quelques mois et la semaine de travail moyenne a reculé quelque peu. L’évolution du nombre d’heures travaillées illustre l’évolution de l’emploi : généralement, les entreprises augmentent d’abord la durée moyenne de travail hebdomadaire avant d’engager des travailleurs. La rémunération horaire moyenne n’a pas changé. Point positif, le taux de chômage n’a jamais été aussi bas depuis décembre 2008. Bémol, le taux d’activité a reculé.

Au vu de ces indicateurs, le marché du travail ne génère pas de hausse marquée des revenus des ménages. Les revenus subissent encore le contrecoup des hausses d’impôt instaurées plus tôt dans l’année. Ils progressent certes à un taux annualisé à trois mois de 1,0%, mais l’évolution récente n’indique aucune amélioration sensible. Le rapport sur l’emploi décevant ne devrait pas anéantir les espoirs d’une croissance plus rapide au second semestre. D’autres indicateurs comme les nouvelles demandes d’allocation de chômage et les anticipations des consommateurs pour le marché du travail se sont à nouveau améliorées.

De plus, la confiance des producteurs a bondi. L’indice ISM manufacturier est ressorti particulièrement fort. Quant à l’indice ISM non manufacturier, la seule fausse note est la diminution des intentions d’embauche, même si cette composante reste largement supérieure à 50, indiquant une hausse de l’emploi. À première vue, cet indicateur annonce une plus grande croissance du PIB. Nous nous gardons de toute euphorie, car nous avons déjà observé des niveaux comparables voire supérieurs lors des trois années précédentes.

De plus, la Fed a déjà revu à la baisse ses prévisions de croissance de modérée à faible. Outre le frein budgétaire, l’institution américaine a souligné la hausse des taux hypothécaires. Elle a expliqué qu’une inflation inférieure à 2% présente un risque, en précisant toutefois que la faiblesse de ce taux est temporaire. Cet élément pourrait repousser un éventuel ralentissement du QE3 au-delà de septembre. Nous pensons que les marchés financiers ont à présent intégré l’hypothèse d’un allègement cette année.

Les hausses de taux ne sont pas envisageables dans un avenir prévisible selon nous. Le taux de chômage pourrait atteindre 6,5%, à savoir le seuil au-dessus duquel la Fed considère que les taux exceptionnellement bas des Fed Funds se justifient, seulement en avril 2014. Cet élément pourrait poser problème étant donné que la Fed a annoncé son intention de démonter le QE3 d’ici le milieu de l’année prochaine. Si la banque centrale américaine ne touche pas à ses taux, alors que le chômage baisse sous les 6,5%, elle pourrait perdre sa crédibilité.
Zone euro : un horizon plus dégagé ?

Les ventes au détail en zone euro ont dépassé les attentes. La confiance des consommateurs annonce une croissance modeste. La croissance du PIB italien au deuxième trimestre a agréablement surpris et les risques liés à la culpabilité de l’ancien Premier ministre Silvio Berlusconi semblent s’être estompés, dès lors que son parti a maintenu sa présence dans la coalition. En Allemagne, les commandes industrielles, l’indice Ifo et le PMI manufacturier s’inscrivent en hausse et le chômage recule.

La BCE n’a pas modifié ses taux. La perspective d’une baisse de taux a, selon nous, disparu après l’amélioration modeste des indicateurs récents. La BCE a indiqué que les taux directeurs resteraient à leurs niveaux actuels, voire plus bas, pour un laps de temps étendu. Quant à la Banque d’Angleterre, elle a laissé son taux à 0,5% et son programme d’achat d’actifs à 375 milliards de livres. L’économie britannique s’est redressée récemment. L’indice PMI de la manufacture est de loin le plus élevé parmi les principales puissances économiques européennes. Sans surprise, la Banque d’Angleterre a donné des indications prévisionnelles sur ses taux directeurs qui n’augmenteront pas tant que le chômage ne sera pas repassé sous la barre des 7%. La « Vieille Dame » a toutefois assorti cette résolution de plusieurs conditions et a rappelé que le taux de 7% est un seuil, et non un catalyseur, atténuant ainsi ses indications prévisionnelles.
Les économies en voie de développement, pas uniquement vistimes de la politique japonaise

Plusieurs économies émergentes, dont la Corée du Sud et Taïwan, ont publié des indices PMI décevants pour le secteur manufacturier. Ces économies pourraient subir le contrecoup de la politique ‘Abenomics’ au Japon. En effet, la politique monétaire ultra-accommodante combinée aux mesures budgétaires a fait chuter le yen, ce qui rend l’économie japonaise plus compétitive.

La médiocrité des PMI ne s’explique pas uniquement par la politique japonaise. En Inde, l’indice PMI se maintient difficilement au-dessus de 50. De nombreuses devises émergentes ont perdu de la valeur par rapport au billet vert, une évolution qui devrait doper les exportations après le creux de ces derniers mois.

Les pays exportateurs de matières premières continuent de pâtir du ralentissement chinois. La banque centrale australienne a réduit son taux d’intérêt de référence à un plus bas record de 2,5%. À cet égard, elle a invoqué l’affaiblissement du dollar australien.

[Donzi75]

Bonjour à tous

Stratégie : Position sur les actions européennes renforcée à surpondérée
19/08/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
Ouverture d’une position franchement longue sur l’immobilier américain

La zone euro sort la tête de l’eau Le calme estival tranquillise les marchés financiers La Grèce suscite à nouveau l’inquiétude
ABSENCE DE DIRECTION CLAIRE DES MARCHES
Les marchés d’actions ont peu progressé à l’échelle mondiale depuis fin juillet. Le calme estival pourrait être la source de cette tranquillité mais nous observons aussi des forces divergentes. Les actions nipponnes (neutres) ont rencontré des difficultés après les bons résultats obtenus de novembre à mai. Les acteurs du marché réalisent à présent que les mesures de relance budgétaire et monétaire ne suffiront pas à résoudre les problèmes du Japon. Des réformes structurelles s’imposent, mais aucune initiative n’a encore été prise dans ce sens. Si la faiblesse du yen avait donné une impulsion aux bénéfices des entreprises, sa récente solidité devrait en balayer les effets positifs. Les chiffres publiés récemment ont déçu et la TVA prévue pour l’année prochaine sera probablement défavorable.

En mai et juin, les actions émergentes (surpondération) ont subi leur deuxième vente massive de l’année en raison des statistiques décevantes en provenance de Chine et des inquiétudes du marché quant à un atterrissage brutal de l’économie. De leur côté, les autres économies ont également ralenti. Selon nous, le ralentissement est maintenant intégré. De plus, les exportations et la production industrielle en Chine et sur les autres marchés émergents ont cessé de se replier et la croissance des bénéfices s’est améliorée. Les valorisations sont devenues plus intéressantes, surtout par rapport aux actions développées.

Les actions américaines (sous-pondération par rapport à l’Europe) se sont stabilisées après avoir atteint des niveaux record. Les prix des actions, qui accusaient un retard sur le BPA en 2011 et 2012, se sont ressaisis grâce au ralentissement de la croissance des bénéfices et à la hausse des prix. Nous estimons que les actions américaines sont surévaluées. Une amélioration de la croissance au second semestre semble être intégrée, mais la possibilité d’un allégement des achats d’actifs de la Réserve fédérale dans le cadre de la troisième vague d’assouplissement quantitatif (QE3) et les préoccupations d’ordre budgétaire (plafond de la dette et prochain budget) pourraient poser problème.

Les marchés obligataires se sont apaisés. La volatilité des obligations d’État américaines a reculé, mais reste plus élevée que durant la majeure partie de 2012 et les premiers mois de 2013, ce qui ne rassure pas totalement les investisseurs obligataires. Nous pensons que les principales banques centrales veulent encore conserver des taux d’intérêt et des rendements faibles. La BCE et la Banque d’Angleterre viennent de donner des indications prévisionnelles sur la faiblesse des taux d’intérêt. La Banque du Japon (BoJ) s’est engagée dans une politique d’assouplissement quantitatif de grande envergure. Pour l’heure, nous n’observons aucune pression inflationniste.

Nous privilégions la dette émergente. Selon nous, les obligations d’entreprises européennes investment grade n’offrent pas une compensation suffisante aux investisseurs face aux déclassements des agences de notation, aux conditions de prêts bancaires strictes, aux perspectives économiques toujours modestes de l’Europe et aux valorisations relativement élevées. Nous sous-pondérons le crédit européen investment grade par rapport aux actions européennes.
ALLOCATION D’ACTIFS : DEUX CHANGEMENTS
Les actions européennes (à présent surpondérées par rapport aux américaines) ont continué leur progression. Les valorisations devraient être moins élevées par rapport aux actions américaines, étant donné que les risques en Europe nous semblent plus grands et que la croissance du PIB sera plus faible. Cependant, nous pensons que la décote actuelle est trop importante maintenant que l’économie est sortie de la récession et que les risques d’un éclatement de la zone euro ont diminué.

Nous sommes passés d’une position longue à une position clairement longue sur l’immobilier américain par rapport aux actions américaines, car la demande des entreprises devrait augmenter, le taux d’inoccupation est à présent favorable et la nouvelle offre est limitée. Cependant, les rendements de l’immobilier ont perdu du terrain, surtout par rapport à ceux du crédit. La classe d’actifs est donc moins intéressante dans le cadre de la quête de rendement, et ce aussi par rapport aux actions.
AMELIORATION DES STATISTIQUES ECONOMIQUES
La zone euro est sortie de la récession au deuxième trimestre, même si l’économie a continué à se contracter en Italie, en Espagne et aux Pays-Bas, quoique plus lentement. Les solides gains de la France et de l’Allemagne ne cadrent pas avec les indicateurs avancés et pourraient être exagérés. La faiblesse des températures a pénalisé la croissance au premier trimestre, ce qui pourrait expliquer le rebond au deuxième trimestre.

La production industrielle a enregistré sa première augmentation annuelle depuis octobre 2011. La croissance de la production a été robuste en Allemagne et s’est encore améliorée en Italie. La production industrielle devrait poursuivre son beau parcours. La compétitivité des coûts s’inscrit en hausse dans la plupart des pays de la périphérie et la croissance mondiale se stabilise, voire progresse. L’indice ZEW, un indicateur avancé de la zone euro, a atteint un sommet depuis janvier 2010.

Les problèmes de la zone euro ne sont pas terminés. La Grèce peine à respecter les objectifs de son programme d’ajustement et des fissures se font jour dans l’évolution du Portugal. Le FMI plaide pour une nouvelle restructuration de la dette souveraine grecque, mais il est peu probable qu’une telle décision soit prise avant les élections du mois de septembre en Allemagne. Sur le plan politique, le dossier est épineux car il imposerait des pertes aux autres membres de la zone euro. Par contre, l’impact sur les marchés devrait être limité puisque le problème est connu.

Aux États-Unis, la croissance des ventes au détail a ralenti, signalant un essoufflement de la consommation plutôt qu’une accélération.

La croissance du PIB pour le deuxième trimestre devrait être sensiblement revue à la hausse, les chiffres du commerce publiés récemment s’étant révélés meilleurs qu’annoncé dans la première estimation. Un déficit commercial plus faible est favorable pour le PIB mais le recul des importations signale une demande intérieure modeste.

Le sentiment des petits entrepreneurs américains s’est amélioré mais moins qu’espéré. Il pourrait encore progresser si la politique budgétaire ne suscite pas de tensions cette année (comme en 2011 et 2012). Les intentions d’embauche ont augmenté.

[Donzi75]

Stratégie : Accentuation de la nervosité des marchés face à la reprise des discussions sur une réduction des rachats d’actifs de la Fed
22/08/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
Les actions et les devises émergentes sous pression

Actions : le ralentissement à venir des rachats d’actifs de la Fed ne constitue pas le seul vent contraire Devises émergentes : une sous-évaluation apparente après le repli observé depuis le début de l’année Allocation d’actifs inchangée ; maintien de la duration longue sur les emprunts d’État allemands (Bunds)
Les marchés d’actions ont été à la peine dernièrement. Si les craintes à l’égard d’un prochain ralentissement des rachats d’actifs de la Réserve fédérale (Fed) expliquent leur comportement, la publication de statistiques américaines décevantes et les valorisations légèrement élevées en sont d’autres variables explicatives. Nous préférons les actions européennes et émergentes, en raison de leurs valorisations plus attrayantes et de l’arrivée au point d’inflexion du cycle économique et des résultats d’entreprises. Les valorisations sont relativement élevées aux États-Unis, où nous percevons le potentiel de déception le plus important sur le plan du cycle économique ou des résultats d’entreprises.

Sur le front des obligations, nous avons conservé une duration longue sur les Bunds allemands. Sur la base des fondamentaux (croissance, anticipations d’inflation, solde budgétaire…), nous pensons que les taux sont actuellement trop élevés et que l’écart par rapport à leur juste valeur est devenu extrême. La poursuite de la pentification de la courbe des taux américains suppose un renforcement de la croissance économique, ce qui semble peu probable actuellement.
REPLI DES ACTIONS : LA PERSPECTIVE D’UNE RÉDUCTION DES RACHATS D’ACTIFS DE LA FED N’EST PAS LE SEUL FACTEUR EXPLICATIF
Le débat sur le ralentissement de la cadence des rachats d’actifs de la Fed a tenu les investisseurs en actions sur des charbons ardents. Les statistiques économiques et les propos des membres de la Fed ont été décortiqués. L’opinion répandue est que la banque centrale annoncera sa décision en septembre et commencera à réduire ses rachats d’actifs peu de temps après. La publication d’un faible rapport sur le marché du travail pourrait toutefois décaler cette annonce.

Quel que soit le calendrier, il est désormais clair que la troisième vague d’assouplissement quantitatif de la Fed (QE3) prendra fin. Ce programme a considérablement soutenu les marchés : la décélération de la croissance américaine au second semestre 2012 (l’embellie est récente) et les résultats sans éclat des entreprises ne les ont en effet pas empêchés d’enregistrer des gains solides. L’effet positif de l’assouplissement quantitatif devrait diminuer. L’ampleur de l’impact sur les marchés ne sera connue que lorsque la Fed commencera à ralentir ses rachats d’actifs.

Cela étant, nous pensons que d’autres facteurs expliquent la faiblesse récente des actions, notamment la terne croissance des bénéfices des entreprises américaines. La solide performance des sociétés financières a rendu plus flatteuse la croissance bénéficiaire récente. L’économie devrait connaître une amélioration au second semestre, mais, compte tenu d’une progression encore modeste du PIB, d’une inflation faible et de marges historiquement élevées, la croissance des bénéfices pourrait se révéler médiocre.
DES STATISTIQUES ÉCONOMIQUES DÉCEVANTES AUX ÉTATS-UNIS
Les indices de confiance des producteurs Empire et Philly Fed sont ressortis en deçà des attentes. Le moral des ménages a baissé, touchant son plus bas niveau depuis quatre mois. L’optimisme des constructeurs immobiliers a continué de se renforcer, mais le rebond des permis de construire et des mises en chantier n’a pas été aussi significatif qu’escompté. La hausse des taux hypothécaires semble avoir une incidence.

La production manufacturière a légèrement fléchi. La baisse du taux d’utilisation des capacités dans l’industrie conforte le sentiment d’une absence de pressions inflationnistes actuellement. Alors que le secteur industriel américain a bénéficié du gaz de schiste bon marché, le taux de croissance annuel de la production industrielle est tombé à son plus bas niveau depuis janvier 2010, quand le secteur sortait d’une récession sévère.

La confiance des producteurs continue de signaler une croissance. Le moral des consommateurs reste supérieur aux niveaux observés sur chaque trimestre depuis le troisième trimestre 2007 (abstraction faite du deuxième trimestre 2013). Les ventes et les prix de logements existants ont continué de bien progresser. Toutefois, les dernières statistiques suggèrent qu’il ne faut pas tenir pour acquise l’observation d’une solide reprise au second semestre, intégrée dans une certaine mesure par les marchés selon nous. L’impact des coupes budgétaires automatiques pourrait s’accentuer si les mesures temporaires devenaient permanentes.

Au sein de la zone euro, le ministre allemand des Finances, Wolfgang Schäuble, a admis que la Grèce aurait besoin d’un soutien supplémentaire l’an prochain. La restructuration de la dette grecque est un aspect plus important. Le Fonds monétaire international (FMI) la juge nécessaire, mais M. Schäuble l’a une nouvelle fois écartée. Si le FMI considère que le niveau de la dette grecque est insoutenable sans une restructuration, il ne participera pas à une nouvelle aide financière.
LES DEVISES ÉMERGENTES SOUS PRESSION
Les devises émergentes ont reculé face au dollar américain et à l’euro depuis le début de l’année. Le repli a principalement touché les devises des pays qui présentent un déficit courant, tels que la Turquie, l’Inde, l’Indonésie et le Brésil. La dépréciation de la roupie indienne s’est accélérée dans le sillage de la décision du gouvernement indien d’instaurer un contrôle des capitaux. Le Brésil et l’Inde sont confrontés à une inflation relativement élevée et à une croissance modeste. La Corée du Sud a dû faire face à la concurrence d’un yen (JPY) plus faible et à l’incidence sur les exportations du ralentissement de la croissance en Chine.

Un certain nombre de devises émergentes nous semblent fortement sous-évaluées actuellement. Compte tenu des valorisations observées, nous surpondérons les actions (et les devises) des pays émergents. Nous pensons par ailleurs que les comparaisons dressées avec la crise asiatique de 1997 sont excessives, car de nombreux pays ont accumulé d’importantes réserves de change et les emprunts en monnaie locale ont augmenté.

[Donzi75]

Bonsoir à tous

Stratégie : Les nerfs des marchés soumis à une nouvelle épreuve
28/08/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
La reprise du marché immobilier américain semble s’essouffler

Tensions géopolitiques autour de la Syrie : l’impact sur les marchés devrait être, tout au plus, temporaire Pas de consensus entre les banquiers centraux sur la nécessité d’un léger ajustement des taux Marchés émergents : fort pessimisme du consensus ; valorisations désormais favorables
RÉSURGENCE DES RISQUES GÉOPOLITIQUES
Aussi tragiques qu’ils aient été jusqu’ici, les développements de la guerre civile en Syrie n’ont pas eu d’impact sur les marchés financiers. Cependant, la situation a changé cette semaine, l’usage présumé d’armes chimiques et la possibilité d’une intervention dirigée par les États-Unis ayant jeté un froid sur les places financières. Les actions et les taux obligataires ont reculé, tandis que les cours du pétrole et de l’or ont augmenté.

Nous pensons néanmoins que ce conflit ne pose pas de risque significatif pour les marchés financiers mondiaux, et ce, même si les États-Unis (et leurs alliés) décidaient d’intervenir. La Syrie n’est pas un grand producteur de pétrole et les capacités de production disponibles sont importantes.

Cela étant, les troubles au Moyen-Orient peuvent toujours provoquer des remous, en raison notamment des incertitudes qui entourent les perspectives de croissance et la politique monétaire.

LE MARCHÉ IMMOBILIER AMERICAIN PÂTIT-IL DE LA HAUSSE DES TAUX HYPOTHÉCAIRES ?
À la suite de l’annonce par la Réserve fédérale (Fed) d’un possible ralentissement du rythme de ses rachats d’actifs plus tard dans l’année (85 milliards de dollars par mois actuellement), les taux hypothécaires américains ont augmenté de 65 pb, poursuivant leur trajectoire haussière (ils ont progressé de 120 pb depuis le début de l’année). Cette hausse a-t-elle une incidence sur le marché immobilier qui a été l’un des principaux facteurs de soutien au sentiment des ménages et a contribué à alimenter la reprise de l’économie américaine ?

L’impact le plus direct d’une remontée des taux hypothécaires s’observe en général sur les refinancements. Force est de constater que les demandes de refinancement de crédits hypothécaires ont fortement baissé jusqu’à la mi-mai. Les demandes de nouveaux prêts hypothécaires ont également diminué au cours des deux derniers mois, ce qui indiquerait une moindre demande de logements. Par ailleurs, les ventes de logements ont été mitigées : les ventes de logements existants ont bondi, mais les promesses de ventes et les ventes de logements neufs ont chuté. Les taux hypothécaires ne sont pas encore assez élevés pour avoir des conséquences préjudiciables, mais il convient d’y être attentif selon nous.

Les prix de l’immobilier ont poursuivi leur progression, améliorant ainsi la situation financière des ménages et, potentiellement, leur confiance. Le sentiment des constructeurs immobiliers a également continué de se redresser, bien que des goulets d’étranglement puissent apparaître dans la construction de logements neufs (main d’œuvre et terrains disponibles, par exemple). Dans l’ensemble, la reprise du marché immobilier semble se stabiliser à un rythme plus lent.

HAUSSE DU MORAL DES MÉNAGES
La confiance des ménages suit une tendance haussière. Toutefois, elle n’atteint pas un niveau suffisant pour signaler une solide croissance de la consommation, surtout que la hausse des salaires reste modeste en termes nominaux et négative en tenant compte de l’inflation.

Les commandes de biens durables sont ressorties franchement faibles, même en excluant les commandes d’avions et de pièces détachées. Nous observons un net ralentissement au début du troisième trimestre. Les investissements des entreprises en équipements et en logiciels se sont redressés depuis leur effondrement en 2008-2009, mais leur croissance a ralenti sur les derniers trimestres. Les chiffres des commandes ne signalent pas d’amélioration imminente.

Notre conclusion de la semaine dernière, selon laquelle les statistiques récentes indiquent la poursuite d’une croissance modeste plutôt qu’une forte accélération, est inchangée.

PAS DE CONSENSUS LORS DE LA CONFÉRENCE DE JACKSON HOLE (WYOMING)
La réunion annuelle des banquiers centraux sur la politique économique, organisée par la Fed de Kansas City, a traité des dimensions mondiales des politiques monétaires non conventionnelles, mais il a été difficile de trouver un consensus. Le FMI a plaidé pour une coopération internationale et certains pays émergents espéraient que la Fed tiendrait compte de l’impact international de sa décision de ralentir son programme de rachats d’actifs (QE3). Ils ont toutefois essuyé une rebuffade de la part des responsables de la Banque centrale américaine. L’évaluation de l’impact du QE3 (et de son retrait) sur l’économie américaine et sur les marchés étant déjà complexe et assez incertaine, cette réaction semble, dans une certaine mesure, logique.

Autre marque d’absence de consensus, certains présidents des Fed régionales ont plaidé pour une amorce rapide de la réduction des rachats d’actifs, tandis que d’autres ont recommandé la patience. Une annonce concernant le début du ralentissement des rachats d’actifs le mois prochain semble toujours l’issue la plus probable. La Fed pourrait commencer par réduire lentement ses acquisitions de titres du Trésor, puis ralentir ses rachats de titres adossés à des créances hypothécaires.

FORT PESSIMISME DU CONSENSUS À L’ÉGARD DES PAYS ÉMERGENTS
Hors des États-Unis, la réduction anticipée des rachats d’actifs de la Fed a principalement affecté les pays émergents : plusieurs d’entre eux ont vu leur devise fortement chuter. En fait, la sous-performance récente de l’indice MSCI Emerging Markets, qui est calculé en dollars US, est en grande partie imputable à la dépréciation des devises. En monnaie locale, les actions émergentes ont mieux résisté.

Les statistiques économiques des pays émergents se sont légèrement améliorées. Elles ne signalent plus de détérioration, mais une solide reprise ne semble pas non plus en vue. En Chine, l’indice PMI flash a enregistré sa première hausse depuis avril. La croissance des exportations dans les pays émergents a été globalement positive, ce qui est de bon augure pour la progression des bénéfices. Nous percevons des signes de reprise.

Compte tenu de la décote de 25 % que les actions émergentes affichent par rapport aux actions des pays développés, nous jugeons leurs valorisations favorables à présent. La sous-évaluation des devises émergentes devrait constituer un autre facteur de soutien. Nous pensons par ailleurs que le consensus de marché sur les pays émergents est actuellement très pessimiste.

Dans ce contexte, nous n’avons pas modifié notre allocation d’actifs. Nous avons maintenu notre surpondération des actions émergentes et des actions européennes. Pour le moment, nous conservons une duration longue sur les emprunts d’État allemands (Bunds), mais nous la clôturerons si leur rendement dépasse 2 %, un niveau qu’ils ont testé la semaine dernière mais sans s’y maintenir.

[ET267862 (nessim)]

« Compte tenu de la décote de 25 % que les actions émergentes affichent par rapport aux actions des pays développés, nous jugeons leurs valorisations favorables à présent. La sous-évaluation des devises émergentes devrait constituer un autre facteur de soutien. Nous pensons par ailleurs que le consensus de marché sur les pays émergents est actuellement très pessimiste »

merci Donzi 75

Il s’en trouve donc qui sont optimistes ?

Bien à toi,
N.

[Donzi75]

Bonsoir à tous

Stratégie : L’optimisme des directeurs d’achats signale une reprise au second semestre
05/09/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
Maintien de notre surpondération des actions émergentes, en dépit du pessimisme du marché à leur égard

La hausse des indices PMI mondiaux laisse entrevoir une amélioration de la croissance au second semestre Les marchés émergents ne sont pas tous fragiles et ne doivent donc pas susciter un pessimisme excessif Allocation d’actifs : les valorisations font partie des facteurs qui plaident en faveur des actions émergentes
Les statistiques encourageantes de la production manufacturière aux États-Unis ont orienté les marchés d’actions et les taux obligataires à la hausse, mais la prudence des investisseurs avant les réunions de plusieurs grandes banques centrales (5 septembre) et la publication des chiffres de l’emploi américain (6 septembre) a freiné leur progression.

REGAIN D’OPTIMISME DES DIRECTEURS D’ACHATS AUX ÉTATS-UNIS
L’indice ISM manufacturier américain a enregistré une légère progression en août, alors que le marché tablait sur un recul. Sur la base des données des cinquante dernières années, son niveau actuel signale une croissance de près de 4 % du PIB sur un an. Cela semble improbable, même si les composantes de l’indice ont été robustes. La composante des commandes intérieures s’est hissée à son plus haut niveau depuis plus de deux ans et celle des commandes à l’export a également progressé. Il s’agit globalement de bonnes nouvelles après les faibles statistiques récentes. L’investissement des entreprises semble toujours avoir connu un lent démarrage au troisième trimestre, mais il pourrait s’améliorer plus tard dans l’année.

Les chiffres de la consommation aux États-Unis ont été peu reluisants, ce qui n’est guère surprenant sachant que la croissance de la consommation a dépassé celle des revenus au cours des douze derniers mois. Malgré l’amélioration de la situation financière des ménages et du taux d’épargne, nous ne pensons pas que les Américains s’acheminent vers une nouvelle phase d’endettement. La confiance des ménages reste relativement faible. Un accroissement modeste de la consommation nous semble toujours constituer le scénario le plus probable.

DES AMÉLIORATIONS EN ZONE EURO
L’indice PMI manufacturier définitif de la zone euro est ressorti légèrement plus élevé que l’estimation flash et les données propres aux différents pays ont été encourageantes. Actuellement, parmi les économies les plus importantes de la zone euro, le secteur industriel néerlandais est celui qui enregistre le rythme de croissance le plus rapide. Il convient toutefois de rester prudent car cette évolution fait suite à des replis sur chacun des mois du premier semestre. Aux Pays-Bas, les prix de l’immobilier continuent de fléchir et le gouvernement est en passe d’instaurer de nouvelles mesures d’austérité. Néanmoins, la hausse de l’indice PMI et d’autres indicateurs de la confiance des producteurs est de bon augure, puisqu’elle indique un redressement de cette économie du cœur de la zone euro. Les indices PMI de l’Italie et de l’Espagne se sont également améliorés.

L’indice de sentiment économique (ESI) a progressé pour le quatrième mois consécutif et a également signé sa plus forte hausse mensuelle depuis août 2009. L’amélioration a été généralisée, puisqu’elle a concerné les pays du centre comme ceux de la périphérie de la zone euro. La croissance du crédit s’améliore, mais reste faible. Les dépôts bancaires suivent une tendance haussière dans les pays du centre et de la périphérie. Les taux des prêts demeurent plus élevés dans les pays périphériques, mais l’écart avec les pays du noyau dur s’est resserré. Les conditions d’octroi de crédit aux ménages et aux entreprises font l’objet d’un moindre durcissement.

Le cycle du crédit suit généralement le cycle économique avec un décalage et, du fait de l’ampleur des liquidités des entreprises, une reprise « sans crédit » est possible. Sachant que plusieurs banques se trouvent confrontées à de nouvelles réglementations et exigences de fonds propres, une offre relativement restreinte de crédit pourrait encore freiner la croissance.

PESSIMISME EXCESSIF À L’ÉGARD DES MARCHÉS ÉMERGENTS
Le sentiment des investisseurs à l’égard des marchés émergents est devenu clairement négatif récemment. Ce développement intervient après un recul de 10,9 % des actions émergentes depuis le début de l’année, contre une progression de 11,7 % pour les actions des pays développés (performances en euros dans les deux cas). Il semble que les médias soient devenus encore plus pessimistes en août, alors que les actions émergentes n’ont baissé que de 1,3 %, contre un repli de 1,7 % pour leurs homologues des pays développés.

Ce pessimisme nous semble excessif. Les indices PMI manufacturiers ont progressé dans la quasi-totalité des pays, ce qui indique, selon nous, que les économies émergentes ralentissent moins rapidement ou que leur croissance a même commencé à s’accélérer.

Le repli a été concentré dans deux pays, dont les marchés boursiers et les devises ont été le plus durement touchés récemment : l’Inde et l’Indonésie. En Inde, la croissance du PIB au deuxième trimestre a atteint son rythme le plus lent depuis le premier trimestre 2009 et la production industrielle a été faible. En Indonésie, la croissance a ralenti mais de manière moins abrupte qu’en Inde. Ces deux pays connaissent des déficits courants relativement importants et une inflation persistante. En dépit du risque pesant sur la croissance, l’Indonésie a relevé ses taux d’intérêt pour soutenir sa devise.

Compte tenu de l’amélioration récente des exportations des pays émergents, la période de sous-performance des bénéfices et, partant, des marchés émergents, touche à sa fin. Si les difficultés en Inde, en Indonésie et, dans une certaine mesure, en Turquie soulèvent un risque de contagion, nous ne pensons pas que les investisseurs se détourneront de l’ensemble des actions émergentes. Ces dernières ressortent relativement bon marché actuellement et les devises des pays émergents sont, en moyenne, sous-évaluées. Dans ce contexte, nous continuons de surpondérer les actions émergentes.

[Donzi75]

Bonsoir à tous allocation BNP pour septembre

[Donzi75]

Bonsoir à tous et bonne lecture. BNP Convictions

[Donzi75]

Stratégie : Soulagement des marchés après la décision de la Fed de ne pas réduire ses rachats d’actifs
19/09/2013
Joost van Leenders, investment specialist – allocation and strategy
La croissance américaine est actuellement modeste, mais une amélioration se profile
La Fed signale que les taux ne pourront pas augmenter tant que l’économie américaine ne se sera pas raffermie La croissance de la zone euro devrait s’améliorer mais à un rythme lent Nous doutons d’une poursuite de la hausse des actions, mais le potentiel d’appréciation des taux obligataires sera probablement limité
La Réserve fédérale américaine (Fed) a surpris les marchés en indiquant qu’elle continuerait à racheter mensuellement 85 milliards de dollars d’actifs. À la lueur des dernières statistiques économiques, la banque centrale n’a pas ressenti l’urgence de ralentir son programme d’assouplissement quantitatif (QE3) qui vise à stimuler la croissance et l’emploi. L’activité économique a été modeste et l’inflation relativement faible. La hausse récente des taux obligataires et hypothécaires américains avait déjà resserré les conditions de crédit.

La Fed a signalé qu’elle n’était pas convaincue du potentiel d’accélération de la croissance sans l’apport de son soutien actuel. Selon son président, Ben Bernanke, compte tenu de la faiblesse du taux de participation au marché du travail, le taux de chômage – actuellement à 7,3 % – sous-estime l’ampleur des ressources inutilisées dans l’économie, même si le taux de participation connaît effectivement un déclin structurel. Il a réaffirmé que le resserrement des conditions financières et le freinage budgétaire constituaient des risques, mais a indiqué qu’il lui avait semblé opportun de commencer à évoquer un ralentissement des rachats d’actifs en mai et juin.

Les dernières prévisions de la Fed en matière de croissance, d’inflation et d’emploi ont été légèrement revues à la baisse. La projection médiane pour le taux des fonds fédéraux ressort désormais à seulement 1 % à fin 2015 et à 2 % à fin 2016. Actuellement, ce taux s’établit légèrement au-dessus de zéro.

Les marchés ont salué la décision de la Fed. L’indice S&P 500 s’est hissé à un nouveau sommet historique. Les taux des obligations américaines à dix ans ont baissé. Cette évolution conforte notre opinion selon laquelle les taux obligataires ne progresseront pas rapidement, si tant est qu’ils augmentent. S’agissant des actions, nous pensons que la politique monétaire reste un soutien et pas uniquement grâce aux rachats d’actifs de la Fed. Toutefois, les actions américaines nous semblent survalorisées, ce qui limite leur potentiel d’appréciation.

Selon nous, deux questions importantes se posent actuellement :

LE REBOND RÉCENT DES ACTIONS A-T-IL VOCATION À SE POURSUIVRE ?

D’un point de vue tactique, nous en doutons. Les perspectives de croissance peuvent s’améliorer, mais ce facteur nous paraît largement intégré dans les cours. Notre scepticisme s’explique principalement par les valorisations, en particulier aux États-Unis. Le ratio PER corrigé du cycle ressort historiquement élevé et les fondamentaux macroéconomiques ne justifient pas son niveau selon nous. La dette publique américaine approche de son plafond légal et il n’y pas d’accord sur un budget pour l’an prochain. Ces facteurs pourraient encore peser sur le sentiment des investisseurs à l’égard des actions.

Le pessimisme vis-à-vis des actions émergentes nous semble excessif. Les valorisations sont attrayantes selon nous. La croissance a en fait bien résisté dans un contexte de ralentissement du commerce mondial. Nous reconnaissons que le crédit a connu une progression rapide dans certains pays, mais, compte tenu de l’amélioration des indicateurs avancés et des exportations, cette situation devrait être gérable. Les bénéfices des entreprises ont en outre atteint un point d’inflexion et évoluent à présent plus en phase avec ceux des sociétés des pays développés.

En Europe, les valorisations sont également favorables et les perspectives de croissance s’améliorent. En raison de l’augmentation des ressources inutilisées dans l’économie, la Banque centrale européenne (BCE) peut maintenir des taux bas pendant une période prolongée et les pressions inflationnistes sont encore plus inexistantes qu’aux États-Unis.

LES TAUX OBLIGATAIRES CONTINUERONT-ILS À REMONTER ?

Dans un environnement mondial en amélioration, les taux des emprunts d’État devaient augmenter, mais nous pensons que leur hausse s’opérera en douceur et s’observera davantage en 2014 que sur le restant de l’année. En tenant compte des perspectives actuelles de croissance, de l’inflation, des taux officiels et des situations budgétaires, nous estimons que les taux américains et allemands sont trop élevés. Les courbes sont assez pentues, ce qui rend les obligations plus intéressantes du point de vue du portage. Toutefois, les incertitudes nous paraissent trop fortes à ce stade pour prendre une position directionnelle sur la duration.

ÉTATS-UNIS : UNE CROISSANCE ACTUELLEMENT MODESTE, MAIS UNE AMÉLIORATION EN VUE

La progression de la consommation a été relativement modeste, en raison notamment des hausses d’impôts en début d’année. Toutefois, à mesure que cet impact fiscal diminuera, la croissance des revenus et de la consommation s’améliorera. L’augmentation des prix immobiliers et des cours des actions a certes soutenu le patrimoine des ménages, mais il est trop tôt pour anticiper un ré-endettement des ménages selon nous. Nous ne pensons pas que l’imminence d’un ralentissement des rachats d’actifs de la Fed ait pesé sur le sentiment des consommateurs. Cependant, les ménages ont peut-être été déçus de la hausse sensible des taux hypothécaires.

Les statistiques relatives au marché immobilier (important moteur d’une reprise économique) ont été quelque peu mitigées. Le sentiment des constructeurs immobiliers a stagné, tout en restant encore solide. La demande de prêts hypothécaires a été moins favorable. Tous les ménages qui ont pu le faire ont verrouillé des taux bas. La baisse de la demande de nouveaux prêts hypothécaires est plus préoccupante. Le ralentissement semble persistant.

L’inflation n’empêche pas non plus la poursuite d’une politique monétaire accommodante. En dehors de l’immobilier, on note une quasi-absence de pressions inflationnistes.

La succession de Ben Bernanke constitue un autre aspect important pour la politique monétaire. Nous n’attendons pas de changement radical d’un nouveau président à la tête de la Fed. Les marchés ont bien accueilli le retrait de la candidature de Lawrence Summers, ancien Secrétaire au Trésor et ex-conseiller économique du Président Obama. L. Summers s’était montré sceptique quant à l’impact du programme actuel d’assouplissement quantitatif. Il était perçu comme étant plus favorable à un ralentissement prématuré et rapide des rachats d’actifs que Janet Yellen, l’autre principale candidate dans la course à la présidence de la Fed. Le retrait de L. Summers a entraîné une baisse des taux obligataires et du dollar et une hausse des actions en début de semaine.

CROISSANCE DE LA ZONE EURO : ATTENTION À NE PAS EXTRAPOLER

La croissance du PIB de la zone euro s’est améliorée au deuxième trimestre, mais il existe encore des facteurs défavorables (désendettement des secteurs publics et privés, réticence des banques à prêter, etc.). Compte tenu de la faiblesse de la production industrielle, des ventes de détail, de l’emploi et du pouvoir d’achat des ménages, le troisième trimestre a connu un faible démarrage.

Le commerce extérieur devrait constituer l’un des principaux moteurs d’amélioration de la performance de la zone euro. Le ralentissement de la croissance du PIB aux États-Unis et en Chine avait provoqué une décélération de la croissance des exportations, mais, comme la croissance économique a désormais atteint son point bas dans les pays émergents et s’améliore aux États-Unis ainsi qu’au Royaume-Uni, la tendance devrait se redresser. Nous n’anticipons pas de forte hausse des importations cependant.

Comme aux États-Unis, l’inflation ne devrait pas poser de problème. La BCE sera ainsi en mesure de maintenir son indication prévisionnelle d’un maintien des taux directeurs à un bas niveau. Sachant que l’inflation est susceptible de poursuivre sa décrue quand les hausses de TVA disparaîtront des chiffres effectifs, elle pourrait même décider d’apporter de nouvelles mesures de soutien. Jusqu’à présent, ses indications prévisionnelles n’ont pas empêché les taux des obligations allemandes d’augmenter.

[Donzi75]

Bonjour à tous. Bonne lecture

Stratégie : Préférence pour les actions européennes et émergentes
26/09/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
Acheter des actions (américaines) maintenant présente des risques
Le maintien par la Fed de sa politique accommodante ne justifie pas de surpondérer les actions Actions américaines : déconseillées à la vente mais risquées à l’achat
Jusqu’à présent, la décision de la Fed de ne pas ralentir les achats d’actifs a davantage profité aux obligations qu’aux actions. Les taux obligataires ont chuté de 15 pb dans un premier temps, puis poursuivi leur descente à un rythme plus lent. Les actions ont cédé une partie des gains engrangés. Les actions américaines renouent à présent avec le niveau atteint avant le rebond éphémère déclenché par l’annonce de la Fed. Sur les marchés émergents, les Bourses sont parvenues à préserver la moitié de leurs gains. Ces événements corroborent notre analyse : le potentiel haussier des actions américaines est limité, les actions émergentes devraient surperformer et les taux obligataires restent bas pour l’instant.

NE PAS LUTTER CONTRE LA FED

Un adage bien connu des investisseurs dit de ne pas lutter contre la Fed. En d’autres termes, si la politique monétaire est accommodante, mieux vaut ne pas vendre des actions. Et nous ne vendrons pas. Mais nous n’irons pas non plus dans le sens de la Fed. La décision tombée la semaine passée de maintenir le volume des achats d’obligations à 85 milliards de dollars par mois pour soutenir la croissance et l’emploi devrait doper les Bourses, mais acheter des actions (américaines) maintenant comportent des risques selon nous. Nous nous gardons donc de surpondérer franchement les actions.

Nous pensons que la Fed a instauré une incertitude inutile et a perdu un peu de sa crédibilité. Elle a manqué une opportunité d’alléger son programme d’assouplissement quantitatif, alors que cette décision était largement attendue. Une des principales raisons invoquées pour justifier le statu quo était l’état de santé de l’économie, alors que les prévisions économiques de la Fed dégageaient un certain optimisme. Reporter la décision à la fin du mois d’octobre pourrait entrer en conflit avec les négociations sur le budget du gouvernement en 2014 et sur le plafond de la dette, un report pourtant présenté comme un risque par le président de la Fed lui-même. En décembre, les liquidités de marché s’assèchent généralement. Dans ces conditions, réduire les achats d’actifs pourrait avoir un impact majeur à cette période. La croissance peine à enclencher la vitesse supérieure. Les indicateurs avancés ont brossé un tableau mitigé la semaine dernière : la confiance des consommateurs a reculé et le rythme de croissance annuel des ventes de maisons existantes a quelque peu ralenti. Les résultats des entreprises sont orientés à la baisse depuis 12 mois. En conséquence, les hausses de cours des actions ont augmenté le ratio cours/bénéfices à un point tel que les actions nous paraissent surévaluées. Les marges élevées flirtent avec leurs records. Le risque est politique. Pour éviter que le gouvernement ne mette la clé sous le paillasson, les politiques doivent voter un budget avant fin septembre. Le temps presse. Le plafond de la dette sera probablement atteint en octobre. Pour l’instant, l’opposition républicaine a imposé des conditions à un relèvement du plafond inacceptables pour le président Obama comme le retrait de son programme de soins de santé.

SURPONDERATION DES ACTIONS EUROPEENNES

Les valorisations en Europe sont en moyenne inférieures à celles outre-Atlantique. Le ratio cours/bénéfices corrigé des variations cycliques ressort à 15,8 pour l’Europe contre 20,4 aux États-Unis. Si l’Europe est bon marché, il y a une raison : son économie ne respire pas la santé, même si la sortie de récession est un soulagement. L’indice PMI composite de la zone euro a progressé pour le sixième mois consécutif. Le PMI du secteur des services – cet indice est étroitement lié à l’économie intérieure – a effectué un bond spectaculaire. En Allemagne, la composante liée aux attentes de l’indice IFO s’est améliorée. Quant aux résultats des entreprises, le mouvement de détérioration en Europe s’essouffle et, inversement, le taux de croissance aux Etats-Unis évolue à la baisse. Les résultats d’entreprises en Europe sont loin derrière les chiffres de 2008 (et même de 2011). La marge de progression est donc importante. Le président de la BCE, Mario Draghi, a laissé la porte ouverte à de nouveaux prêts bancaires à long terme. L’institut de Francfort pourrait contrer la pression haussière sur les taux interbancaires en réduisant le taux de refinancement également. Le message clé pour les investisseurs ne change pas : la BCE continuera de soutenir l’économie, pour le plus grand soulagement des Bourses européennes. Le chapitre des élections allemandes étant à présent clôturé, le processus d’ajustement en zone euro, qui avait été mis entre parenthèses pendant quelques mois, pourrait reprendre son cours. La voie semble donc rouverte pour prendre des décisions sur la Grèce et le Portugal, deux pays qui pourraient nécessiter une aide supplémentaire, et pour avancer sur le chantier de l’union bancaire. La politique de l’Allemagne envers la zone euro ne devrait pas changer fondamentalement à notre avis. Ceci dit, il n’est pas exclu que la bride de l’austérité soit quelque relâchée pour relancer la croissance.

… ET SURPONDERATION DES MARCHES EMERGENTS

Depuis la décision de la Fed, les actions émergentes se sont mieux comportées que dans les autres régions. Elles avaient le plus pâti de l’annonce du ralentissement du QE par la Fed. Logiquement, le report de la décision devrait leur donner un coup de pouce. Après les relèvements de taux récents en Inde et au Brésil, notre indicateur de politique monétaire des pays BRIC s’est détérioré, mais pas encore suffisamment pour que nous considérions le cadre monétaire comme négatif pour les actions émergentes. L’inflation est généralement faible sur les principaux marchés émergents. Nous ne voyons donc aucune raison pour resserrer la vis monétaire. Les économies des pays émergents ont relativement bien résisté selon nous, compte tenu de la nette décélération des exportations. En moyenne, la production industrielle croît de 4,5 points de pourcentage plus vite que celle des économies développées. La croissance des exportations en Chine, au Brésil, au Chili, en Corée du Sud et à Taïwan a accéléré. Les indicateurs avancés se sont améliorés récemment. Après avoir reculé sur base annuelle depuis plus de douze mois, les résultats d’entreprises sur les marchés émergents sont repartis à la hausse récemment, réduisant ainsi l’écart de croissance des bénéfices avec les économies développées. Nous estimons que les actions émergentes ont suffisamment corrigé. Les valorisations, mesurées par le ratio cours/bénéfices ajusté du cycle, sont de 25% inférieures à celles sur les marchés développés. Un tel écart nous semble excessif et non justifié dans la situation actuelle.

[Donzi75]

Bonsoir à tous. Un petit tour en Europe…

[Donzi75]

Stratégie : Le bras de fer sur le budget américain pèse sur les actions
03/10/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
Les rendements obligataires coincés entre la crainte d’un défaut américain et le statut de valeur refuge

États-Unis: l’impact du shutdown devrait être temporaire États-Unis: les querelles sur le plafond de la dette suscite des craintes d’un défaut de paiement Indices des directeurs d’achats: retour à la croissance tendancielle des marchés émergents, lente amélioration des économies développées Allocation d’actifs inchangée
Le Congrès américain n’est pas parvenu à s’accorder sur le nouveau budget fédéral dans le délai fixé de cette semaine, mettant ainsi de nombreux fonctionnaires en chômage technique. Les querelles politiques sur le budget 2014 et le bras de fer attendu sur le relèvement du plafond de la dette pénalisent les actions. Nous ignorons combien de temps durera encore ce shutdown et jusqu’où monteront les enchères dans le débat sur le plafond. Selon nous, les politiques trouveront un compromis à temps, mais rien n’est sûr dans l’immédiat.

Les actions ont décroché de leur sommet récent après que la Réserve fédérale américaine a surpris les marchés en décidant de ne pas réduire le montant mensuel d’achats d’actifs, à savoir 85 milliards de dollars américains en faveur de la croissance. Les actions subissent d’importantes forces contradictoires et nous préférons rester neutres pour le moment. Le soutien de la Fed et de la Banque du Japon, de même que la politique accommodante de la zone euro et du Royaume-Uni sont des éléments positifs. Cependant, nous estimons que les actions mondiales sont surévaluées, notamment en raison des valorisations américaines élevées. La baisse des valorisations dans la zone euro et les marchés émergents, parallèlement au redressement économique de ces régions, expliquent notre surpondération. Nous sommes par contre neutres sur le Japon.

Les rendements obligataires pourraient augmenter si la probabilité d’un défaut des États-Unis devait se concrétiser en raison d’une impasse sur le plafond de la dette. Toutefois, les investisseurs continuent jusqu’à présent à considérer les obligations d’État comme une valeur refuge. Nous pensons que cette attitude primera pour l’instant. La Fed a clairement signifié son intention de maintenir des taux bas.

Les rendements américains et allemands demeurent selon nous trop élevés. Les courbes de taux sont aussi particulièrement pentues. Par conséquent, les obligations sont de meilleures candidates aux opérations de portage vu que jouer sur la courbe des taux en fonction de l’échéance (rolling down the curve) est plus profitable à la performance totale que dans le cas d’une courbe plus plate.
TENSIONS BUDGETAIRES AUX ÉTATS-UNIS
Nous avions été prévenus que les politiques américains se battraient une fois de plus à propos du budget et du plafond de la dette et c’est une des raisons pour lesquelles la Fed a reporté la baisse de ses rachats d’actifs. Le shutdown du gouvernement touche directement l’économie vu qu’un grand nombre de fonctionnaires ne seront pas payés, mais cette situation ne devrait pas durer. L’incertitude et la perte de confiance – la confiance des consommateurs ayant chuté dernièrement – pourrait aggraver la situation. Bien sûr, plus il persiste, plus l’effet sera significatif. Dernière conséquence de ce shutdown: la publication de certaines données économiques sera retardée.

Compte tenu des graves conséquences de l’échec d’un accord sur le plafond de la dette, un compromis à court terme terme semble probable. Néanmoins, le climat politique très partisan et le fait que les républicains aient conditionné les négociations budgétaires au nouveau système de santé du Président Obama, ce genre de compromis ne devrait durer que quelques mois.

Il est intéressant de noter que la situation politique n’a pas miné la confiance des producteurs. La croissance devrait être plus forte que les précédents trimestres, grâce au niveau historiquement élevé des nouvelles commandes et à l’amélioration de l’emploi dans le dernier rapport ISM. La croissance des revenus ayant atteint un plancher et la valeur nette des ménages ayant continué de grimpé au deuxième trimestre (données les plus récentes), la consommation devrait s’accélérer significativement.

AUCUN CHANGEMENT DU COTE DE LA BCE
Les perspectives économiques de la zone euro s’améliorent. L’indice du climat économique a atteint son plus haut niveau depuis août 2011 et la confiance est revenue dans le sud de l’Europe. En revanche, les Pays-Bas ont été les seuls à envoyer des signaux contradictoires. Malgré le repli de l’indice, nous pensons que le principal secteur manufacturier bénéficie d’une demande extérieure plus soutenue. Cependant, les ménages sont confrontés à une plus grande austérité et un marché immobilier apathique. Le chômage dans la zone euro s’est maintenu à 12%, mais il convient de noter que le nombre réel de chômeurs a chuté au cours de ces trois derniers mois.

La BCE n’a pas touché à ses taux, comme escompté. Bien qu’elle n’ait rien laissé entendre, l’inflation faible et en baisse et la croissance modeste du crédit pourraient l’inciter à intervenir plus tard dans l’année.

SOUTIEN DES AUTRES REGIONS
Les États-Unis et la zone euro devraient être soutenus par d’autres régions en raison de la reprise du commerce. Au Japon, l’indice avancé trimestriel Tankan s’est hissé à un sommet depuis la crise financière. La croissance devrait à présent s’améliorer. Pour la suite, le relèvement de la TVA de 5% à 8% en avril prochain constitue un risque, notamment parce qu’une telle hausse en 1997 a entraîné une grève de la consommation et une récession. En atténuer l’impact à l’aide de nouvelles mesures de relance ralentirait le redressement des finances publiques précaires du Japon.

Globalement, les indices PMI d’autres pays se sont améliorés. En Australie, les producteurs affichent enfin un bilan positif pour la première fois depuis juin 2011, alors que ceux du Royaume-Uni sont restés les plus optimistes du monde. Il semble que les marchés émergents reviennent à une croissance tendancielle et que la croissance dans les économies développées s’améliore lentement.

[Donzi75]

Bonsoir à tous

Stratégie : Nervosité des marchés face à l’absence d’avancées des négociations budgétaires aux États-Unis et au manque de statistiques
10/10/2013
Joost van Leenders, investment specialist – allocation and strategy
Le FMI souligne une croissance moins dynamique

États-Unis : le bras de fer sur le budget 2014 se poursuit, alors que l’échéance du plafond de la dette se rapproche Mise à jour des prévisions du FMI : les économies évoluent à plusieurs vitesses Allocation d’actifs : réduction de la position courte sur l’euro, compte tenu des pressions à la baisse sur le dollar
AJUSTEMENT DE NOTRE POSITION COURTE SUR L’EURO
Nous avons ajusté notre allocation d’actifs, en réduisant notre position courte sur l’euro liée à notre surpondération sans couverture de la dette émergente libellée en dollar US. Compte tenu de l’attitude toujours très accommodante de la Réserve fédérale américaine (USD ↓) et de la réticence de la Banque centrale européenne (BCE) à s’atteler à la baisse de l’inflation (EUR ↑), la politique monétaire pèse globalement sur le dollar. Nous avons donc décidé de couvrir notre position sur la dette émergente en dollar US.

ACTIONS
La politique américaine (cf. ci-dessous) demeure le principal facteur de risque pour les actions à court terme. La reprise nous semble intégrée dans les cours, en particulier aux États-Unis, où les valorisations ont augmenté sans qu’il y ait d’importante progression des bénéfices d’entreprises selon nous. La décision de la Fed de ne pas réduire son soutien à la croissance pour l’instant constitue un aspect positif, mais elle a eu pour effet d’accroître l’incertitude. Dans ce cadre, nous sous-pondérons les actions américaines. Nous sommes neutres sur les actions mondiales et japonaises et surpondérons les actions européennes et émergentes.

OBLIGATIONS
L’impact sur les taux obligataires de l’impasse sur le budget 2014 et du bras de fer sur le relèvement du plafond de la dette aux États-Unis est difficile à évaluer. Le risque d’un défaut de paiement du pays pourrait tirer les rendements à la hausse, mais le caractère de valeur refuge dont bénéficient les bons du Trésor américain en périodes d’incertitude devrait contribuer à leur maintien à un bas niveau. La Fed reste favorable à de faibles taux obligataires. Sur la base des perspectives actuelles de croissance, de l’inflation, des taux officiels et des situations budgétaires, nous pensons que les rendements américains et allemands sont trop élevés.

IMMOBILIER
Nous sommes surpondérés sur l’immobilier mondial en raison de notre surpondération de l’immobilier américain, dont nous jugeons les fondamentaux favorables (hausse de l’emploi, baisse du taux de vacance, faiblesse de l’activité de construction). Nous sommes neutres sur l’immobilier européen et asiatique. 1

LES MARCHÉS DANS L’ATTENTE D’UNE SORTIE DE L’IMPASSE BUDGÉTAIRE
Les marchés financiers sont dans l’expectative, la saison des résultats du troisième trimestre devant s’ouvrir et le prolongement du « shutdown » retardant la publication de certains statistiques économiques américaines. Le débat acrimonieux au Congrès autour du budget 2014 et du plafond de la dette est au centre de l’attention. L’absence de solution a accentué la nervosité des marchés, mais les investisseurs sont loin de paniquer.

Nous voyons deux raisons à cette agitation. Premièrement, plus le « shutdown » se prolongera, plus les répercussions économiques seront importantes. Deuxièmement, les élus américains ne semblent guère disposés à trouver un compromis. Après un rebond de 16 % de l’indice S&P 500 depuis le début de l’année, nous pouvons comprendre que certains investisseurs restent à l’écart. Nous avons décidé de ne pas jouer ces développements à court terme.

LE RIDEAU RESTE BAISSÉ AUX ÉTATS-UNIS
Comme nous l’avons indiqué, la fin du « shutdown » ne se profile pas. Parallèlement, le plafond de la dette approche. Le gouvernement devrait disposer de suffisamment de fonds pour fonctionner sans faire défaut jusqu’à fin octobre, mais une cessation de paiement est plus probable à ce moment-là. Les conséquences de cette situation pourraient être si désastreuses qu’il nous semble fort improbable que les élus américains la laissent se déployer. Dans l’intervalle, l’impact négatif de cette impasse politique devient apparent : la confiance des ménages est en recul.

NOMINATION DE JANET YELLEN A LA TÊTE DE LA FED
Comme prévu, le Président Obama a finalement nommé Janet Yellen à la tête de la Fed, en remplacement de Ben Bernanke. Janet Yellen est principalement perçue comme « une colombe » parmi les membres de la Fed. Elle est assurément partisane du maintien de l’assouplissement quantitatif et de taux bas, mais tant que l’inflation reste sous contrôle. La réduction du programme de rachats d’actifs de la Fed pourrait intervenir plus tard ou s’opérer à un rythme plus lent, mais nous n’attendons pas de changements importants par rapport à l’intention de la Fed de commencer à lever le pied cette année.

FAIBLESSE DE L’INFLATION DANS LA ZONE EURO
La baisse de l’inflation peut favoriser le pouvoir d’achat des consommateurs, mais la déflation doit être évitée. Les indicateurs avancés signalent une amélioration et non pas une croissance robuste. En outre, le chômage élevé, la vigueur de l’euro, le ralentissement de la demande des pays émergents et la poursuite des ajustements dans les pays périphériques sont des facteurs propices à une persistance des forces déflationnistes. Dans ce contexte, la BCE pourrait prendre de nouvelles mesures. Une nouvelle série de prêts au secteur bancaire nous semble probable.

LA DYNAMIQUE DE LA CROISSANCE MONDIALE ÉVOLUE, SELON LE FMI
Dans la dernière mise à jour de ses perspectives, le FMI a noté que l’économie mondiale à trois vitesses – économies émergentes en tête, suivies des États-Unis et de l’Europe à la traîne – avait laissé place à une économie mondiale confrontée à plusieurs transitions, avec un ralentissement probable des pays émergents qui doivent faire face au double défi d’une décélération de la croissance et d’un durcissement des conditions financières.

La reprise de l’économie européenne a été essentiellement cyclique et n’a pas résulté des changements politiques récents. Des réformes structurelles restent nécessaires pour « dynamiser les taux anémiques de croissance potentielle »2. Selon nous, le rebond pourrait être légèrement supérieur à la prévision de +1 % du FMI et l’économie de la zone euro se rétablit, quoique de manière lente.

Nous sommes d’accord avec les projections de croissance du FMI pour l’économie américaine et les économies émergentes en 2013 : +2,5 % et environ +5 % respectivement. La croissance du Japon pourrait ralentir en 2014, comme le prévoit le FMI, en raison du relèvement de la taxe sur la consommation à 8 %. Enfin, reste à savoir si les réformes structurelles seront mises en œuvre.

[Donzi75]

Que faire ce moi ci

[Donzi75]

Stratégie : Les marchés secoués par le bras de fer sur le relèvement du plafond de la dette américaine
17/10/2013
Joost van Leenders, investment specialist – allocation and strategy
Maintien de notre allocation d’actifs

États-Unis : le plafond de la dette pourrait être rehaussé pour une courte durée Publications d’entreprises : des chiffres sans éclat jusqu’ici Zone euro : les statistiques montrent une reprise inégale
Au cours de la semaine écoulée, les développements politiques aux États-Unis ont continué d’orienter le sentiment des marchés. L’ouverture de discussions entre les deux partis a quelque peu calmé la nervosité des investisseurs. L’indice allemand DAX a même atteint un plus-haut historique, mais il convient de garder à l’esprit qu’il s’agit d’un indice de performance qui intègre les dividendes (sans leur prise en compte, le sommet ressort moins important). Avec l’ouverture du bal des publications d’entreprises, l’attention des acteurs du marché peut enfin se détourner du débat politique houleux aux États-Unis.

Nous restons neutres sur les actions mondiales. Nous identifions des poches de surévaluation, surtout aux États-Unis. La politique monétaire reste un facteur de soutien à l’échelle mondiale, la Banque du Japon, la Réserve fédérale américaine (Fed) et la Banque d’Angleterre continuant d’acquérir activement des actifs. Les taux d’intérêt officiels devraient rester bas bien après 2014. Nous privilégions les actions européennes et émergentes, tandis que nous sous-pondérons les actions américaines. Les valorisations des actions européennes et émergentes nous semblent plus intéressantes et le cycle économique évolue. Nous percevons un risque de forte croissance du crédit dans certains pays émergents. Nous sommes neutres sur les actions japonaises.

Nous avons une position courte sur l’euro face au dollar américain. Le billet vert est resté relativement faible, en raison de la politique monétaire ultra-accommodante de la Fed, mais cette dernière ralentira ses rachats d’actifs à un certain stade. L’euro est fort au vu de la situation de l’économie de la zone euro et, selon nous, sa dépréciation s’inscrira dans le cadre du processus d’ajustement menant à une croissance plus vigoureuse. La bataille sur le relèvement du plafond de la dette des États-Unis et la menace d’un déclassement par Fitch, une des trois grandes agences de notation, pourraient également peser sur le dollar.
POSSIBLE ORIENTATION DES ÉLUS AMERICAINS VERS UN COMPROMIS
La semaine dernière, l’information selon laquelle les élus démocrates et républicains avaient finalement entamé des discussions sur un accord budgétaire a conduit l’indice S&P 500 à signer sa deuxième plus forte progression quotidienne de l’année. Nous jugeons probable l’arrivée à un compromis qui permettrait au gouvernement de se financer jusqu’à la mi-janvier 2014 et relèverait le plafond de la dette jusqu’au 7 février. Dans la mesure où les coupes automatiques actuelles dans les dépenses resteront probablement en place, un facteur défavorable continuera de peser sur l’économie en 2014, mais il sera moins problématique que cette année. Un relèvement pour une courte durée du plafond de la dette serait pour les marchés boursiers un autre obstacle à franchir, mais pas le plus important.

CHERTÉ DES ACTIONS AMÉRICAINES
Nous avons d’autres raisons de sous-pondérer les actions américaines, la principale étant qu’elles nous semblent chères comparées aux actions d’autres régions, notamment celles d’Europe et des pays émergents. Les bénéfices des entreprises stagnent depuis plusieurs trimestres, mais les indices boursiers ont continué de progresser. Bien entendu, la Fed réduira son programme d’assouplissement quantitatif à un certain stade, mais l’évaluation de l’impact du débat budgétaire sur l’économie pourrait prendre un certain temps. Les responsables politiques ont fourni à la banque centrale une bonne excuse pour mettre en attente son projet de commencer à réduire ses rachats d’actifs d’ici à la fin de l’année.

LES STATISTIQUES REFLÈTENT LES INCERTITUDES POLITIQUES
L’impact des incertitudes politiques s’est reflété dans les rares statistiques américaines publiées. Le moral des ménages a atteint son deuxième niveau le plus bas de l’année. La confiance des producteurs dans la région de New York a fléchi à un niveau suggérant à peine la croissance. La saison des résultats d’entreprises n’en est qu’à ses débuts, mais, jusqu’à présent, nous avons constaté que les activités de crédits hypothécaires des banques avaient souffert au troisième trimestre. L’activité de crédits à la consommation a été plutôt faible, mais les prêts aux entreprises ont été mieux orientés. La croissance des bénéfices d’une sélection de grandes entreprises axées sur la consommation a été positive.

Nous anticipons une saison de résultats sans éclat, même si, en moyenne, les sociétés pourraient battre les prévisions revues à la baisse. Les anticipations d’un bond des résultats au quatrième trimestre sont peut-être trop optimistes.

LÉGÈRE AMÉLIORATION DE L’ÉCONOMIE DE LA ZONE EURO
L’amélioration de la confiance des ménages et des ventes au détail dans la zone euro a été confirmée par une augmentation des ventes de voitures neuves. Malgré cette progression, le niveau des immatriculations de voitures neuves reste faible, ce qui suggère un potentiel de poursuite de la croissance. Toutefois, en données corrigées du nombre de jours ouvrables, la production industrielle a baissé. Globalement, ces statistiques indiquent une reprise inégale. Selon nous, l’économie de la zone euro devrait poursuivre son redressement, mais sa croissance n’a probablement été que légèrement positive au troisième trimestre.

Le niveau relativement fort de l’euro et le ralentissement de la croissance à l’étranger devraient entraver une reprise tirée par les exportations. Toutefois, l’impact maximal des plans d’austérité est probablement derrière nous et nous n’excluons pas un nouveau soutien de la BCE. Compte tenu de la lente amélioration de l’économie, de l’attrait des valorisations et de la faiblesse des taux d’intérêt dans un avenir prévisible, nous surpondérons les actions européennes.

[Donzi75]

Bonsoir à tous. Bonne lecture

La faiblesse du rapport sur l’emploi américain pourrait contribuer au report de la réduction des rachats d’actifs de la Fed
24/10/2013
Joost van Leenders, investment specialist - allocation and strategy
L’attentisme de la Fed a offert un sursis aux marchés

La Fed patientera-t-elle jusqu’en 2014 pour ralentir le rythme de ses rachats d’obligations ? L’accélération de la croissance de la Chine pourrait être passagère ; le Japon risque de perdre de son élan Allocation d’actifs inchangée
Le projet de la Réserve fédérale américaine (Fed) de commencer à réduire ses rachats d’actifs cette année est la principale victime du bras de fer récent sur le budget 2014 et le relèvement du plafond de la dette des États-Unis. Les marchés ne semblent guère s’en préoccuper : l’indice S&P 500 a atteint un plus-haut historique, en dépit de la publication d’un rapport décevant sur le marché du travail.

Nous restons neutres sur les actions en général, la politique monétaire accommodante étant contrebalancée par une certaine surévaluation, en particulier aux États-Unis, où nous pensons que la Fed ne sera pas en mesure de continuer à soutenir des marchés caractérisés par une croissance modeste des bénéfices. Dans ce contexte, nous sous-pondérons les actions américaines. À ce jour, plus d’un tiers des entreprises du S&P 500 ont publié leurs chiffres du troisième trimestre et les résultats ne diffèrent pas sensiblement de ceux du deuxième trimestre. Cela étant, la croissance totale des bénéfices a été plus soutenue et mieux équilibrée entre les secteurs financier et non financiers.

Nous surpondérons les actions européennes afin de tirer parti de leurs valorisations attrayantes sur fond d’amélioration de la croissance du PIB. Nous ne sommes pas trop optimistes à l’égard de la croissance des marchés émergents, mais nous apprécions leurs valorisations.

Les obligations ont été les grandes bénéficiaires du report du ralentissement des rachats d’actifs de la Fed et de l’affaiblissement des statistiques américaines. Le taux des titres du Trésor américain a reculé à 2,5 % après avoir culminé à 3 % quand les prévisionnistes tablaient sur une annonce en septembre du début de la réduction des rachats d’actifs de la Fed. Le taux des emprunts allemands est revenu à 1,8 %. Ces développements cadrent avec notre anticipation d’un maintien des taux obligataires à un bas niveau pour le moment. De nombreuses économies peuvent difficilement résister à une augmentation des taux. Toutefois, en raison du risque de hausse des taux obligataires associé à un environnement économique en amélioration, nous préférons conserver une duration neutre à ce stade.

QUAND LES MAUVAISES NOUVELLES DEVIENNENT DE BONNES NOUVELLES
Avec la fin du « shutdown » du gouvernement aux États-Unis, certaines statistiques dont la parution avait été retardée ont commencé à être communiquées. La publication la plus importante a été le rapport sur le marché du travail en septembre. Selon la première estimation, l’économie américaine a créé 148 000 emplois le mois dernier, contre 193 000 en août et une moyenne mensuelle de 195 000 au premier semestre de l’année. En dépit de la croissance de l’emploi au cours des dernières années, cette reprise du marché du travail est faible à bien des égards. Le taux de chômage a reculé, mais en partie pour la mauvaise raison : la baisse du taux de participation. La part de la population âgée de plus de 16 ans ayant un emploi reste historiquement faible.

Les ventes de logements anciens ont été décevantes, mais la variation en glissement annuel reste élevée. La hausse des taux hypothécaires et les incertitudes politiques ont pesé. Pour l’heure, cette évolution nous semble saine après l’augmentation rapide des ventes et des prix. Toutes les données n’ont pas été mauvaises. Certains indicateurs de confiance se sont inscrits en léger repli, mais, globalement, les indicateurs avancés continuent de signaler une amélioration de la croissance américaine.

Bonne nouvelle pour les marchés financiers : ces rapports sur les marchés de l’emploi et de l’immobilier retardent le moment où la Fed commencera à ralentir ses rachats d’actifs. Une annonce fin octobre semble très improbable et, en décembre, les perspectives du budget et du plafond de la dette risquent d’alimenter de nouvelles inquiétudes. Dans ce contexte, la réduction des rachats d’actifs pourrait ne débuter qu’en mars 2014. Toutefois, dans la mesure où un nombre croissant de responsables de la Fed deviennent mal à l’aise avec le QE3, le ralentissement se profile à l’horizon, selon nous.

CROISSANCE DE LA CHINE ; POSSIBLE RALENTISSEMENT DU JAPON
La croissance du PIB chinois s’est accélérée à 7,8 % sur un an au troisième trimestre, contre 7,5 % au deuxième trimestre. L’économie chinoise semble donc bien orientée, mais les prix immobiliers continuent d’augmenter à un rythme soutenu, alimentant la crainte d’une bulle. Compte tenu de la moindre tolérance de la banque centrale à l’égard d’une expansion rapide du crédit et d’une flambée des prix immobiliers, le taux de croissance actuel ne doit pas être tenu pour acquis. L’objectif du gouvernement d’une croissance de 7 % du PIB pourrait être réaliste.

Au Japon, les exportations ont augmenté davantage que les importations, ce qui a permis une légère baisse du déficit commercial (nominal). Selon nous, pour connaître une croissance économique plus soutenue, le Japon ne doit pas compter uniquement sur la dépréciation du yen, car la croissance de ses principaux partenaires commerciaux ne sera probablement pas particulièrement favorable. L’Archipel doit donc mettre en œuvre des réformes structurelles (troisième pilier des mesures « Abenomics » en faveur de la croissance) pour rendre son économie plus flexible et plus compétitive, mais celles-ci semblent avoir calé dernièrement.

[Donzi75]

Bonjour à tous, bonne lecture et bon dimanche