Bonjour à tous
Reporting Objectif Small Caps France de décembre 2015
Ou comment évacuer les risques…
Les marchés anticipent une réélection de Trump qui peut très bien ne pas avoir lieu (Sanders est en embuscade, et il monte beaucoup plus qu’imaginé…).
A tel point que les milliardaires démocrates commencent à s’interroger sur la stratégie à suivre (Biden en chute, le jeune et beau Buttigieg a un air de déjà vu en France, etc…).
Quant au Coronavirus dont le nuage est bien entendu sous contrôle et s’arrêtera à la frontière, on connait la suite…
Bref, prudence…
Cette société gère 1 milliard d’€ sur les CGP et Family Office, 7 fois plus qu’en 2010…
Publié le 8 Octobre 2018
Le développement de Lazard Frères Gestion (LFG) rencontre un vif succès auprès des CGP que la maison cent-cinquantenaire a su convaincre au fil des dernières années. En témoignent les deux réunions dédiées aux indépendants qui ont chacune fait le plein. Les CGP et Family Offices pèsent quasiment 1 Milliard € chez Lazard, 7 fois plus qu’en 2010 !
Ce sont les fonds emblématiques comme les actions nordiques (Norden), Small et Mid Cap Euro/Europe ainsi que les fonds obligataires à horizon et Lazard Patrimoine qui concentrent la collecte auprès de ces indépendants.
Cette société de gestion de culture franco-américaine est venue avec une belle représentation : François-Marc Durand, Président de LFG et Associé de Lazard, était accompagné de deux associés gérants Matthieu Grouès (économie) et Régis Bégué (actions), Éléonore Bunel (taux), une transfuge d’Axa, et Julien-Pierre Nouen (diversifiés), le tout orchestré d’une main de maître par Guilaine Perche (distribution).
Que représente Lazard dans la gestion d’actifs ?
238 Milliards $ dans le monde, dont 23 milliards d’euros chez Lazard Frères Gestion gérés en toute indépendance. La gestion d’actifs pèse désormais autant que le conseil corporate et M&A chez Lazard.
Au sein du groupe, l’entité française est le « village gaulois » qui a démontré tout son talent en triplant les encours gérés depuis 10 ans. LFG est fière d’être la seule société de gestion à figurer pour la 8ème année consécutive dans le Top 10 de l’Alpha League.
LFG a une forte culture actions qui se traduit par un poids de 53% dans les actifs gérés. Le savoir faire obligataire représente 26%, le solde étant constitué de gestions diversifiées, multi gestion et produits structurés.
Economie : Croissance mondiale toujours solide malgré des risques croissants
Les messages principaux de Matthieu Grouès
- croissance économique bien orientée : les PMI à 55% et la croissance à 4% pour les pays du G20
- mais les risques s’accumulent depuis le début de l’année
Etats-Unis
Effets très positifs des réformes fiscales du gouvernement Trump : leur plein effet reste à venir. Ce devrait être au Q4 2018
Aucun indicateur cohérent (i.e. ayant démontré sa fiabilité dans le passé) n’annonce une récession avant fin 2019
Zone Euro
Rebond attendu au 2ème semestre
Italie : les sondages plébiscitent les discours maximalistes de Salvini.
Relations commerciales Chine-Etats-Unis
impact économique incertain, autour de -0,3% sur la croissance mondiale.
Emergents
Moins de vigueur : PMI manufacturier à 50,5 contre 52,3 en 2017, alors au pic des 5 dernières années
La hausse du dollar est discriminante : seuls les pays à balance courante déficitaire sont fortement touchés.
Plusieurs risques s’accumulent
Le marché sous estime les perspectives de la dette et du budget italiens
Le soutien des banques centrales a considérablement reculé depuis quelques mois
Le risque n’est plus « subventionné » aux Etats-Unis, une première depuis 2008. Les taux réels sont en effet retournés à zéro après une longue période négative.
Chutes de 13% à 50% de devises émergentes depuis le 1er janvier. (Argentine, Brésil, Afrique du Sud et Turquie)
Allocations d’actifs : l’exemple de Lazard Patrimoine, 5 * Morningstar
Julien-Pierre Nouen a fait le point sur ce fonds de 157 M€ à vocation prudente (DICI à 3) présente des caractéristiques intéressantes par sa flexibilité.
Actions internationales 0-40%,
Exposition taux européens à duration entre -5 et +8,
Gestion active du risque de change.
Ajoutons un mécanisme automatique de couverture et de levée de couverture visant à minimiser le risque de perte, une forme de prime d’assurance qui vise à minimiser les trous d’air.
Actuellement à 21,4%, l’exposition action a pu varier entre 0% et 37% depuis décembre 2014. Notons que cette partie est gérée en direct pour l’exposition européenne et en futures pour le reste du monde. Tous les mouvements tactiques sont communiqués en transparence. Par exemple, les gérants ont réduit le poids actions de 36% à 22% pendant la semaine du 22 au 31 mai 2018.
La sensibilité taux de est de nouveau positive à 2,1, après avoir été négative entre le Q2 2015 et le Q2 2018. Celle de son indice de référence est restée stable à 6 pendant cette période.
Sa performance sur 1 an et 3 ans le place dans le premier quartile depuis 2015. Seule l’année 2016 le fit rétrograder au 2ème quartile. (Source Lazard – base Morningstar Cautious allocation EUR).
Obligataire : prudence dans l’Investment Grade jusqu’à la fin de l’année, attrait sélectif dans le High yield
Après des flux élevés sortant de la dette corporate depuis le début de l’année , Éléonore Bunel souligne que le spread des obligations européennes HY a repris plus de 100 bps depuis l’an dernier, désormais proche de 380 bps. Une rémunération plus juste pour les investisseurs.
La dette émergente corporate a repris 200 bps sur les plus bas (Bof ML, HY EM Corporate Plus), ce qui n’incite toujours pas à réinvestir dans la classe d’actifs. Les incertitudes politiques brésiliennes et économiques dans plusieurs pays notamment touché par la hausse du dollar incitent à rester à l’écart.
Les recommandations de Lazard
Sous exposition au crédit
Maturités courtes et intermédiaires
10-20% en monétaire
Investment grade : privilégier les secteurs défensifs
L’innovation au cœur de cette thématique d’investissement action…
C’est en mai dernier que Régis Bégué a redéfini la stratégie de Lazard World Innovation.
L’innovation selon Lazard Frères Gestion s’analyse sous plusieurs angles : de la commercialisation au produit en passant par l’organisation interne et l’efficacité logistique. Les trois bénéfices principaux de l’innovation sont selon Régis Bégué les gains de part de marché, la flexibilité sur les prix et la conquête de nouveaux marchés.
Les secteurs les plus représentés sont santé, industrie, technologies et financières et valeurs de consommation. Etats-Unis et Japon se taillent la part du lion avec 2/3 du portefeuille.
Les principales convictions comptent Motorola, Alps Electric, Zoetis (pharmacie), Ross (hard discount de marques de vêtements) et Merck.
Les AUM de 52 M€ devraient certainement progresser à mesure que la performance continuera d’être au rendez-vous.
Retour au PIB d’avant crise d’ici fin 2021 ?
Publié le 27 Novembre 2020
Matthieu Grouès (Directeur des gestions institutionnelles, responsable de la stratégie d’allocations d’actifs) et Julien-Pierre Nouen (Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée) ont partagé leurs analyses économiques et des marchés ainsi que leurs traductions dans la gestion de Lazard Patrimoine, désormais labellisé ISR. La conférence avait été organisée par Guilaine Perche, Directeur et Responsable Partenariats.
« La reprise est plus forte que prévu en Europe et aux Etats-Unis »
Matthieu Grouès souligne que le rebond est toutefois caractérisé par une grande hétérogénéité sectorielle.
Sur le front épidémique, par rapport à avril dernier, l’accélération en Europe se traduit par un nombre de cas très supérieur et un nombre de décès très inférieur. Il est probable que l’on doit cette réduction de la létalité aux progrès des traitements de la maladie.
Les taux de saturation des hôpitaux se rapprochent des niveaux d’avril
La sévérité des mesures de confinement reste globalement en dessous de ceux d’avril
85, c’est mieux que 70
Le PIB de l’économie française devrait reculer à 85% du niveau pré-crise au lieu de 70% en avril dernier.
Pas de ralentissement en Chine ni aux Etats-Unis
Aux Etats-Unis :
Les mesures de relance représentent 5% du PIB pour 2020
La Chambre des Représentants restera Démocrate, le Sénat est en balance où il reste 2 sièges à pourvoir en Géorgie en Janvier 2021.
Lazard Frères Gestion estime qu’un plan de relance sera mis sur pied, même si le président Biden n’obtient pas la majorité au Sénat. La dynamique mondiale est donc plutôt bonne malgré le ralentissement européen.
Dans l’ensemble :
Le soutien monétaire est assuré pour longtemps
Vaccins : annonces des résultats de Phase III des études cliniques de Pfizer, Moderna, AstraZeneca…
Lazard Frères Gestion maintient son scenario de retour d’ici fin 2021 au PIB d’avant-crise.
Revue des marchés financiers
Julien-Pierre Nouen rappelle que « les taux réels sont à -1,5% aux Etats Unis et en -1% Europe » selon les swaps d’inflation à 10 ans. Pour le Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée, « le haut rendement conserve un attrait en dépit de la baisse des spreads ». La prime de risque des actions reste élevée, à 6% en Europe et 4% aux Etats-Unis, tandis qu’on note de fortes améliorations des révisions bénéficiaires en Europe (Euro Stoxx 50). Les ratios P/E sont dans l’ensemble aux plus hauts depuis 10 ans, avec celui du S&P 500 20 pour les prévisions de BPA 2021, 16 pour l’Euro Stoxx et 15,6 pour le Topix.
Ce qu’il faut retenir
L’impact économique des confinements en Europe sera mesuré, et compensé par les mesures de soutien, avec des effets pesant surtout sur les résultats 2020 déjà déprimés
La situation politique américaine en voie d’éclaircissement. Le basculement démocrate du sénat n’est pas exclu.
Les négociations sur le Brexit semblent aller dans le bon sens
Les dernières nouvelles sur les vaccins sont très positives
Horizon court terme incertain, reprise notable attendue en 2021
Lazard Patrimoine SRI à mi-novembre
Lazard Frères Gestion a obtenu le label ISR, désormais intégré au nom du fonds.
Pour mémoire, les caractéristiques de ce fonds SRRI 4 :
Actions internationales 0-40%
Obligations 0-60%
Indice 20% MSCI World AC € NR + 80 ICE Bofaml Euro Broad market
Plus de 90% de l’univers couverts par l’ESG, notation externe supérieure à la moyenne des 80% meilleures notes de l’univers
Gestion flexible : la part action a varié entre 6% et 31% cette année
Depuis juillet 2020, les gérants ont réalloué progressivement une partie actions des Etats-Unis vers l’Europe. Le poids actions est à 31,3%. La sensibilité taux est à -1 contre 6 pour l’indice, avec une sensibilité à 2 dans la zone Euro et -3 aux Etats-Unis.
Performance
La part RC Eur a comblé une partie de son retard : +1,67% YTD contre +4,46% pour l’indice au 25 novembre.
Positionnement du portefeuille
31,3% Actions : 11% Europe, 15% USA, 3,5% Emergents, 1,8% Japon
68,8% Obligations : 15,7% souverains, 16,4% Investment Grade, 5,3% haut rendement, 11% Senior financières et 20,4 % subordonnées financières
74% Euro, 15% Dollar, 2% Yen, 5% Couronne suédoise, 4% en monnaies émergentes.
Pourquoi investir ?
Univers d’investissement international majoritairement en titres vifs y compris aux Etats Unis, où s’appliquent donc les critères ISR
Larges marges de manœuvre : expositions actions 0-40 (historiquement 0-38%) et possibilité d’avoir une sensibilité obligataire négative (-5 à +10)
Value vs Growth, c’est pour bientôt ?
Selon Julien-Pierre Nouen, l’accélération cyclique qui devrait suivre l’arrivée des vaccins est favorable au style value. « Nous sommes optimistes de revoir un rattrapage significatif de la Value par rapport à la Croissance d’ici 12 mois » Il est probable cependant que les valeurs de croissance, au-delà de cet horizon, garderont leur attrait compte tenu de la forte probabilité de voir les taux durablement bas.
Une interview pour bien comprendre l’intérêt d’un fonds comme Lazard Patrimoine…
Publié le 19 Février 2018
Retour sur Lazard Patrimoine - qui vient de fêter ses 3 ans et de décrocher 5 étoiles Morningstar - avec Matthieu Grouès, Associé-Gérant, Responsable de la gestion institutionnelle et de l’équipe stratégie et allocation d’actifs chez Lazard Frères Gestion
Matthieu Grouès
H24 Finance : Lazard Patrimoine est un fonds flexible…
Matthieu Grouès : Oui, pour résumer c’est un fonds diversifié, international, défensif et flexible. Dans la pratique, le concept est de faire une bonne allocation entre les différents marchés actions, les différents marchés obligataires et les différentes devises qui existent.
H24 Finance : Vous limitez la poche actions à 40 %, au maximum de sa capacité, où en êtes-vous aujourd’hui ?
Matthieu Grouès : A mi-février, nous sommes proches de 35%, donc pas si loin du 40 % maximum. Nous investissons, depuis peu, en direct, avant nous passions par des OPCVM, et nous utilisons les futures pour les mouvements un peu plus tactiques, parce qu’ils sont instantanés et de faible coût.
H24 Finance : Sur quels types d’actions investissez-vous ?
Matthieu Grouès : Aujourd’hui, nous sommes exposés sur des grandes valeurs, ce qui ne veut pas dire que nous ne pouvons pas traiter de petites capitalisations. C’est juste que cela nous semble judicieux par rapport aux performances passées et au scénario haussier sur la conjoncture ainsi que sur les taux d’intérêt. Cette situation devrait plutôt profiter aux banques, par exemple, que l’on trouve surtout parmi les grandes capitalisations. De plus en termes de profitabilité, il nous semble que les petites valeurs ont pris un peu d’avance.
H24 Finance : Vous gérez donc directement les actions ?
Matthieu Grouès : Nous ne gérons pas directement la poche actions. En tant qu’économiste allocataire d’actifs gestionnaire du fonds diversifié, nous déléguons à la gestion actions de Lazard Frères Gestion.
H24 Finance : La poche obligataire est-elle aussi déléguée ?
Matthieu Grouès : Oui, à Benjamin Leroux, co-directeur de la gestion obligataire.
H24 Finance : Quel type d’obligations avez-vous en portefeuille ?
Matthieu Grouès : Nous n’excluons rien du tout. Aujourd’hui, nous avons en portefeuille de l’Etat, de l’Investment Grade, du High Yield. Mais ce qui est significatif c’est que, sur la poche obligataire, nous avons presque 20 % de dettes subordonnées financières, c’est-à-dire celles qui ont le plus souffert durant les crises de 2008-2009 et 2011-2012, ce qui correspond à un vrai pari.
H24 Finance : Comment se passent les prises de décision ?
Matthieu Grouès : C’est un fonds à trois étages dans le processus de gestion. Vous avez une première partie de l’allocation d’actifs qui est la base de notre approche moyen terme du cycle économique. Nous regardons vraiment où en est le cycle macro-économique mondial, s’il y a un risque de récession future.
Le deuxième étage de la fusée concerne aussi l’allocation discrétionnaire, toujours basée sur du raisonnement, des discussions et de l’analyse mais sur un horizon plus court terme. C’est ce que j’appelle l’allocation tactique court terme : prendre des profits quand le marché monte trop vite, renforcer quand il baisse de façon non justifiée…
Et puis, le troisième étage est celui de la couverture. Nos deux premières étapes sont très rationnelles, or nous savons que, par moments, les marchés n’évoluent plus vraiment de façon rationnelle. Ils peuvent devenir un peu fous, surtout à la baisse. De fait, nous avons mis en place quatre signaux sur différentes durées (50 jours, 100 jours, 150 jours, 200 jours). Quand nous détectons une variation anormale à la baisse, nous couvrons les portefeuilles, à hauteur de 25 % par signal déclenché.
Dans ces moments-là, nous couvrons tous les risques : actions, sensibilité pour le crédit et devises. Nous ratons des rebonds mais c’est une prime d’assurance que nous sommes obligés de payer pour protéger les investissements de nos clients dans les périodes trop troubles.
H24 Finance : Aujourd’hui, beaucoup de risques ont disparu par rapport à 2017. Les indicateurs sont-ils plutôt au vert pour vous ?
Matthieu Grouès : Tout à fait ! En ce moment, nous sommes dans la phase finale du cycle. Le cycle mondial a commencé en 2009. Il peut encore peut-être durer deux ans, mais pas beaucoup plus. Or, les marchés n’ont pas la même réaction psychologique dans les différentes phases du cycle. Quand vous sortez de récession, les gens paniquent pour un oui ou un non parce qu’ils viennent d’avoir très peur et ils ont l’impression que les choses peuvent retomber tout le temps.
A l’inverse, quand on est en fin de cycle, les investisseurs et les acteurs économiques deviennent assez indifférents au risque. Les corrections sont toutes petites et les marchés repartent à chaque fois à la hausse. C’est vrai sur les actions, mais aussi sur le crédit, un peu partout… C’est une phase assez agréable, où l’on peut être investi sur les classes d’actifs assez risquées. Quand il y a de mauvaises nouvelles, les marchés ne toussent pas trop et repartent à la hausse. Par contre, c’est une période qui ne va pas durer éternellement.
H24 Finance : Justement, quels sont les signaux qu’il va falloir surveiller en 2018 pour avoir un peu de visibilité sur la fin de cette période ?
Matthieu Grouès : Il y a deux éléments à surveiller. Tout d’abord, les hausses de taux de la Fed et, pour détecter en amont un changement de politique, il faut suivre attentivement la dynamique de croissance aux Etats-Unis, la vitesse de baisse du chômage et les accélérations de salaires. Deuxième chose à regarder, c’est l’apparition d’une bulle et l’explosion de celle-ci qui, par répercussion, finirait par entraîner tout le marché…
H24 Finance : Dans quel domaine pourrait être cette bulle ?
Matthieu Grouès : Il y a des secteurs, comme la technologie aux Etats-Unis qui ne sont sans doute pas à des niveaux de bulle mais qui ont déjà atteint des rythmes de progression suffisants pour potentiellement créer un effet d’engouement et un emballement.
H24 Finance : Dernière question : en quoi êtes-vous différenciant par rapport aux autres fonds de votre catégorie ?
Matthieu Grouès : En premier lieu, le fait que nous soyons vraiment internationaux.
La deuxième différence est le système de couverture en cas de marché irrationnel. C’est rassurant pour les investisseurs…
Le troisième élément, qui est peut-être le plus important, est la possibilité que nous avons sur la partie obligataire d’aller en sensibilité négative. Aujourd’hui, la sensibilité est à -1,8, c’est-à-dire que si les taux montent de 1 %, là où notre benchmark va baisser de 5 à 6 %, nous allons gagner 2 %. Donc, vous voyez, c’est vraiment très différenciant si on est dans un contexte de remontée des taux. Cette possibilité permet de transformer une hausse de taux non pas en scénario catastrophe mais en opportunité de performance.
Enfin, je voudrais aussi signaler que le niveau de risque du fonds est assez faible (3 sur l’échelle SRRI du DICI) par rapport à la plupart des fonds patrimoniaux flexibles.
L’investissement en actions parait toujours plus rationnel que le placement obligataire » explique ce gérant
Publié le 20 Juillet 2017
Pascal Riégis, Responsable de la gestion Actions Mid Cap chez Oddo BHF AM, gère depuis 2003 la gamme de fonds Oddo Avenir. Au sein de cette gamme, Oddo Avenir Europe s’affiche en hausse de 15% depuis le début de l’année.
H24 : Pouvez-vous nous présenter les caractéristiques du fonds Oddo Avenir Europe, qui représente le principal fonds de la gamme Oddo Avenir ?
Pascal Riégis : Le fonds Oddo Avenir Europe représente 2,7 milliards d’euros d’actifs sous gestion et l’ensemble de la gamme Avenir représente au total 5,9 milliards d’euros d’actifs sous gestion.
Oddo Avenir Europe est un fonds de mid caps européennes. La capitalisation boursière des sociétés éligibles au portefeuille doit être inférieure à 10 milliards d’euros à l’acquisition, pour une capitalisation médiane de 5,5 milliards d’euros.
Notre but est d’investir dans les meilleures sociétés cotées en Europe. Nous allouons 100% de notre temps à comprendre les sociétés. Nous sélectionnons des entreprises qui bénéficient d’avantages compétitifs, par exemple grâce à une marque forte, un savoir-faire ou un réseau qui les rend uniques. Nous apprécions les entreprises qui ont peu de sociétés comparables dans le monde et qui ont donc peu de concurrence sur leur activité.
H24 : Quels sont vos secteurs de prédilection ?
Pascal Riégis : Les entreprises qui répondent à nos critères de sélection ne se trouvent pas dans tous les secteurs. Les secteurs sur lesquels nous investissons sont principalement ceux de l’industrie et des technologies, ainsi que les secteurs défensifs comme la consommation et la santé. Dans la santé, beaucoup d’entreprises peuvent se distinguer de leurs concurrents en développant un bon médicament ou une nouvelle technologie médicale par exemple.
À l’inverse, nous évitons le secteur des banques et des assurances. Même si ces valeurs paraissent parfois peu chères et donc attractives, elles restent par nature des valeurs cycliques et ne présentent pas de réel avantage compétitif. De même, nous n’investissons pas sur les valeurs télécom, sur les valeurs immobilières ou sur les utilities (eau, gaz, électricité), qui sont des secteurs régulés où les différents acteurs n’ont pas de réels avantages compétitifs.
H24 : Pouvez-vous nous donner quelques exemples de valeurs qui répondent à vos critères de sélection ?
Pascal Riégis : Au sein de la gamme Oddo Avenir, nous avons par exemple Michelin dans nos portefeuilles. Certains pneumatiques, comme ceux des avions ou des engins miniers, sont des produits de haute technologie sur lesquels Michelin a une part de marché élevée. Michelin est par ailleurs une valeur peu chère qui améliore progressivement sa rentabilité.
Dans le domaine des équipements aéronautiques, qui présente de fortes barrières à l’entrée, nous avons sélectionné Safran. Il n’existe que quatre fournisseurs de moteurs pour avions dans le monde. Safran équipe 100% des Boeing 737 et plus de la moitié des équipements des A320 / A321.
Enfin, dans le domaine de la santé, nous avons en portefeuille ICON, une valeur peu connue du grand public, qui réalise des essais cliniques de phase I à IV pour des biotechs et des grands groupes pharmaceutiques, avant que ces traitements puissent recevoir une autorisation de mise sur le marché. Il s’agit d’une entreprise très spécialisée, caractérisée par ses standards de qualité inégalés.
H24 : Après leur forte progression au cours des dernières années, les actions ont-elles encore un véritable potentiel de hausse selon vous ?
Pascal Riégis : Je me pose peu de questions sur les tendances à venir des marchés. Je ne sais pas ce que seront les cours à court terme, mais je reste toujours confiant dans le fait que notre méthode de sélection de valeurs permettra à nos fonds de battre la moyenne des marchés sur un horizon de cinq ans, et de réaliser de meilleures performances que les obligations et que l’immobilier.
Je comprends les interrogations des particuliers qui se demandent si c’est le bon moment pour investir. Si on se concentre sur les incertitudes à 3 mois ou un an, on n’investit jamais. En revanche, si on est prêt à investir sur cinq ans, ou sur plus longue période, en étant prêt à subir des mouvements momentanés de baisse, alors les actions gardent tout leur attrait.
Sur les 10 dernières années, le fonds Oddo Avenir Europe a d’ailleurs vu sa valeur liquidative doubler malgré les crises que nous avons vécues en 2008 et en 2011.
Par ailleurs, la croissance économique reste vigoureuse sur les principales zones géographiques : à la fois aux Etats-Unis et en Europe mais aussi en Chine où la croissance se maintient ou dans les émergents où la croissance se redresse. Le climat économique est plutôt porteur et les taux d’intérêt restent extrêmement bas. Avec une vision de moyen terme, l’investissement en actions parait toujours plus rationnel que le placement obligataire.
« Cette récession exogène est la plus violente jamais enregistrée et sera peut-être aussi la plus courte », estime Lazard Frères Gestion…
Publié le 5 Mai 2020
Julien-Pierre Nouen, Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée, Eléonore Bunel, Directeur de la gestion Taux et François Roudet, Direction de la gestion Actions Américaines se sont réunis pour faire le point hebdomadaire macroéconomique de Lazard Frères Gestion et dresser un bilan d’étape du fonds Lazard Patrimoine.
Actualité financière récente
« Nous sommes devant un choc de très grande ampleur, avec des économies qui tournent aux 2/3 de la normale. Cette récession exogène est la plus violente jamais enregistrée et sera peut-être aussi la plus courte ». C’est ainsi que Julien-Pierre Nouen a planté le décor, en rappelant qu’il reste encore difficile d’estimer la rapidité de sortie de récession que permettront les interventions des gouvernements et des banques centrales.
Lazard Frères Gestion (LFG) juge néanmoins que les niveaux de marché « pricent » correctement la récession et l’ampleur des soutiens afférents.
De la lumière au bout du tunnel
En Europe
Le nombre de décès des suites du Covid-19 enregistrés chaque semaine tend à reculer dans plusieurs pays, dont l’Espagne, mais bien moins rapidement que dans les pays asiatiques. LFG entrevoit une reprise économique en Europe à la mi-mai.
La BCE a assoupli sa politique d’éligibilité au programme de rachats d’actifs en élargissant la liste aux « Fallen Angels » (les émetteurs de qualité Investment Grade dont la note fut dégradée en High Yield avant le 7 avril).
La reprise s’annonce lente et meilleure dans le secteur manufacturier que dans le secteur non manufacturier. Certains indicateurs comme la consommation d’électricité et le trafic routier laissent penser que la baisse d’activité est moins importante en avril, notamment en Allemagne.
En Chine
Le niveau d’activité manufacturière publié le 17 avril a montré le rebond de la production et des investissements mais pas de la consommation. Il faudra plusieurs mois pour revenir à un étiage normal, comme par exemple dans la restauration.
Etats-Unis
Une rallonge de 490 MM$ a été votée en faveur des PME.
Gestion de Lazard Patrimoine
Au 17 avril, le fonds affichait -8,7%, en sous performance par rapport à l’indice de référence, principalement due à la sous pondération obligataire.
Le fonds reste en sensibilité négative aux obligations américaines, car les gérants tablent sur la remontée des taux d’intérêts.
Le modèle d’investissement a généré, jeudi 23 avril, le signal permettant d’augmenter l’allocation aux actifs risqués.
Poche actions américaines de Lazard Patrimoine
Après avoir été longtemps effectuée au travers de contrats futures, l’exposition au marché américain de Lazard Patrimoine est passée en titres vifs sous la houlette de François Roudet, responsable de la gestion Actions américaines de Lazard Frères Gestion avec des encours totalisant 1,2 milliards €.
La poche actions américaines de Lazard patrimoine réplique le portefeuille de Lazard Actions Américaines, dont les performances sont classées dans le 1er quartile sur 3 ans et 5 ans.
Une gestion QARP: Quality At a Reasonable Price
Lazard donne la priorité à la régularité de la croissance, plus qu’à son niveau. Les valeurs en portefeuille affichent souvent une croissance moins élevée que celle de l’univers croissance des actions américaines.
La gestion s’appuie sur les équipes d’analyse financière basées à New York. De nombreuses visites d’entreprise avec les sociétés américaines et rencontres avec les managements complètent le dispositif.
La prudence guide la sélection avec notamment un ratio Dette nette/EBITDA du portefeuille à x3,5.
La gestion Lazard Actions Américaines a surperformé dans la baisse de fin février-mars. Elle a toutefois perdu un peu de terrain dans la reprise, tirée parfois par des sociétés de qualité médiocre et fortement endettées.
Positionnement du portefeuille
Surpondération : industries, services aux consommateurs, santé, biens de consommation.
Sous pondération : technologie, services financiers, pétrole et gaz.
Les 10 premières lignes : 7,2% Microsoft, 5,4% Alphabet Inc. (Google), 4,3% Visa Class A, 4,3% Amazon, 3,9% Merck, 3,4% Medtronic Plc., 3,2% Becton Dickinson, 3,2% Zoetis, 2,9 % Accenture, 2,9% Cisco Systems .
Le portefeuille est resté pratiquement inchangé, avec toutefois le rachat de Disney qui devrait profiter du déconfinement avec la réouverture de ses parcs.
Pour François Roudet, l’objectif de sa gestion se résume ainsi : « constituer un portefeuille de valeurs affichant la visibilité sur la croissance, la visibilité sur la rentabilité, et nécessitant des montants limités d’investissement pour assurer une croissance stable et rentable ».
Lazard Frères Gestion positif sur le marché du crédit
Eléonore Bunel souligne les deux raisons soutenant les convictions de LFG :
Raisons techniques : après les flux de sorties records des obligations d’entreprises, la tendance s’est littéralement inversée.
Les flux hebdomadaires dans l’Investment Grade dépassent 1 milliard € pour la 4ème semaine consécutive.
Dans le High Yield, les flux entrants avoisinent 450 M€/semaine.
Raison fondamentale : les spreads de rémunération restent attractifs.
LFG rappelle que les taux de défaut vont monter mais ne devraient pas atteindre les niveaux de 2008. S&P estime des taux de défaut autour de 8%. Lazard est plus optimiste avec une estimation proche de 6,5%.
La poche d’actifs risqués a donc été renforcée :
Le niveau d’exposition high Yield est passé de 1% à fin mars à 5%.
Les subordonnées financières sont montées à 20%.
La situation s’améliore, mais le chemin sera encore long et semé d’embûches…
Publié le 2 Juin 2020
Selon Julien-Pierre Nouen de Lazard Frères Gestion, l’épidémie est en train de se résorber. On observe effectivement une tendance baissière depuis un mois qui s’accélère en Europe. Celle-ci est moins nette aux USA. À priori, on ne voit pas pour l’instant de deuxième vague apparaître en Chine, ni en Allemagne. La gestion pense ainsi que les prochaines semaines devraient se poursuivre sur ce scénario. Sur le moyen-long terme, nous allons devoir apprendre à vivre avec le virus tant qu’un vaccin ne sera pas annoncé (milieu 2021 dans le meilleur des cas). Selon le gérant, en cas de reprise de l’épidémie, le retour au confinement généralisé semble peu probable, à cause des impacts économiques. Les solutions devraient être plus différenciées et adaptatives.
Lorsque l’on regarde le mois d’avril, on observe une contraction très différenciée de l’économie. Les indicateurs PMI sont en très forte baisse, surtout pour les services. En Chine, une reprise en V a lieu dans la production industrielle et dans les secteurs manufacturiers. En revanche, le redémarrage est plus progressif pour les ventes au détail. Les anciennes habitudes de consommation semblent revenir peu à peu. Aux USA, la partie la plus importante du choc a eu lieu et certains indicateurs (Enquêtes Empire, Indice NAHB) montrent un début de rebond.
Pour la gestion, le scénario qui se dessine est plutôt une reprise progressive en racine carrée, avec deux grandes phases :
Normalisation : les secteurs peu touchés par les mesures de distanciations sociales devraient voir un retour à la normale pour la fin de l’année. Pour les autres (retail, aérien…), la pression sera toujours présente. Le gérant estime un retour à 97% de l’activité pour la fin de l’année.
Reprise (2021) : il est trop tôt pour avoir de la lisibilité, mais une reprise dynamique reste probable compte tenu des mesures monétaires et budgétaires qui ont été prises. De plus, les plans de relance continuent à se succéder (3000 milliards aux USA, Initiative Franco-Allemande…).
Aujourd’hui, les marchés actions semblent déjà tournés vers 2021. Les résultats 2020 ont été révisés de -30% par rapport à 2019. 2021 devrait afficher un fort rebond sans toutefois revenir aux niveaux de 2019. Les taux à long-terme historiquement bas (0,7) offrent toujours un soutien à la valorisation du marché.
Cependant, il existe certains risques. En effet, l’ampleur historique de l’action des banques centrales a pour conséquence une explosion de leurs bilans. Cela a permis une stabilisation des spreads des émetteurs privés, mais à des niveaux encore élevés (640 sur le High Yield, soit les niveaux de 2011). D’autres variables restent aussi à surveiller :
L’évolution de l’épidémie durant l’année et pour 2021.
L’état de l’appareil productif (nombres de faillites, chômage…) et du bilan des entreprises.
L’évolution des politiques budgétaires/monétaires et la manière d’en sortir.
Pour conclure, la gestion pense que le contexte est positif pour une reprise progressive de l’activité, compte tenu des politiques monétaires et budgétaires hyper-accommodantes. Néanmoins, des incertitudes persistent.
Un fonds dans le viseur » qui investit sur une classe d’actifs trop peu utilisée d’après Nortia…
Publié le 23 Juin 2020
Lazard Convertible Global
Trajectoire
Nouvel entrant au 1er semestre 2020 dans la liste des fonds « A découvrir » de Nortia, Lazard Convertible Global met en lumière tous les attraits d’une classe d’actifs trop peu utilisée : les obligations convertibles.
Les équipes de gestion du fonds peuvent alterner les phases de résilience et profiter des périodes de rebond via ce type d’obligations, en se servant de leur convexité. Cette caractéristique propre aux obligations convertibles leur permet de générer une performance semblable à celle des actions sur une longue période, mais avec une volatilité réduite de moitié dans la plupart des cas. En cas de baisse de marché, le caractère protecteur des obligations prendra alors le relais.
Impact
En 2018, le fonds avait déjà démontré sa faculté d’adaptation à des conditions de marché rudes, en terminant l’année à 1,76 % (vs - 4,61 % pour sa catégorie Quantalys Obligations Convertibles Monde). L’expertise du gérant, Arnaud Brillois, a de nouveau porté ses fruits cette année, lors de la crise du mois de mars. En effet, il a su tirer profit du comportement convexe du portefeuille pour minimiser la perte maximale.
En janvier, l’évolution du virus en Chine a entrainé un fort allègement des obligations appartenant au secteur du Luxe (LVMH, Kering). Les positions liées au tourisme ont, pour leur part, été vendues début février. Les secteurs à risque, qui avaient réagi négativement lors de la crise du SRAS en 2003, ont donc progressivement été retirés du fonds. Le delta (sensibilité Action) s’en est par conséquent trouvé diminué. Cette réduction s’est poursuivie jusqu’au point bas enregistré par les marchés actions mi-mars.
Le fonds présentait alors une perte YTD de - 11 %. Par la suite, la convexité des obligations détenues a permis de profiter pleinement du rebond des marchés. Le portefeuille a ainsi vu sa sensibilité action remonter, d’abord à 27,8 % fin mars, puis à 57 % fin avril. Les secteurs renforcés au cours de cette période sont nombreux : commerce en ligne, services de paiement mobile, services de streaming… Ceci permet au portefeuille de présenter au 18/06/2020 une performance YTD de 7,95% et une surperformance de 326 points de base contre son indice de référence.
Par ailleurs, le fonds est beaucoup plus concentré que son indice de référence, avec 76 lignes (vs 200 – 230 lignes pour ce dernier). Plus de la moitié des titres présents dans le fonds ne le sont pas dans l’indice.
Ligne de mire
Sur son horizon de placement recommandé (5 ans à mi-mai), Lazard Convertible Global a délivré une performance annualisée de 5,31 %, pour une volatilité de 10,82 % (vs 0,63 % et 6,91 % respectivement pour sa catégorie).
Ce fonds est une solution à envisager pour exposer efficacement vos clients aux marchés obligataires, tout en profitant également de la hausse des marchés actions. Vous pourrez ainsi diversifier les sources rendements/risques de vos allocations équilibrées et dynamiques.
A noter également le côté décorrélant des obligations convertibles, dont deux tiers des émissions sont effectués par des sociétés qui n’émettent que ce type d’instrument !
Un « vrai » fonds flexible patrimonial qui n’hésite pas à utiliser ses marges de manœuvre…
Publié le 30 Octobre 2018
Au moment même où de nombreux conseillers se posent la question de l’utilité des fonds diversifiés/patrimoniaux, Lazard Patrimoine sort du lot avec une performance certes négative (-1,50% YTD) mais plus qu’honorable dans un marché compliqué.
Qu’est-ce que Lazard Patrimoine ?
Lazard Patrimoine est un fonds flexible entre actions, obligations.
Le fonds est diversifié internationalement, il existe donc un risque de change. Toutefois celui-ci est géré et se veut source de performance.
L’exposition actions se fait via des titres vifs et des instruments dérivés et peut varier de 0% à 40%. Cette possibilité est pleinement exploitée. Le fonds est réellement flexible. L’exposition actions a par exemple touché un point bas proche de 0% début 2016 pour remonter proche de 40% quelques mois plus tard.
Sur la poche taux, bien que la gestion ait une grande marge de manœuvre avec une fourchette de sensibilité comprise entre -5 et +8, elle maintient le plus souvent sa sensibilité dans des bornes plus étroites. Toutefois, elle n’a pas hésité à se mettre en sensibilité de 2016 à début 2018. L’exposition au High Yield pourra être au maximum de 50% de la poche obligataire.
L’exposition au dollar varie historiquement de 0% à 25%. Le portefeuille est composé par un socle de valeurs sélectionnées sur de fortes convictions par les équipes de Lazard Frères gestion, complété par des positions prises sur opportunités. Une couverture automatique a été mise en place afin de minimiser le risque de perte et maintenir la volatilité du fonds en dessous de 7%.
Quel est le positionnement actuel ?
Pour Julien-Pierre Nouen, Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée, la croissance mondiale est à un bon niveau mais ce cadre positif est obscurci par les craintes sur l’Italie, sur les émergents et sur le commerce mondial.
La gestion est donc face à un dilemme : la macro-économie n’est pas assez mauvaise pour baisser plus l’exposition aux actifs risqués mais d’un autre côté les tensions politiques et géopolitiques empêchent d’avoir plus d’exposition.
Sans ces tensions, le gérant admet que l’exposition serait proche du maximum.
Voyons donc comment cette analyse se traduit dans l’allocation :
Actions : l’exposition est donc neutre en étant légèrement inférieure à 20% (entre un max à 40% et un minimum à 0%). Elle a été abaissée essentiellement sur les zones émergentes (fin juin) et Europe (fin mai). Les US sont majoritaires dans l’allocation et ont été renforcés.
Obligations : Sur la partie obligataire, le fonds a remonté la sensibilité obligataire notamment sur l’Allemagne. Le fonds a maintenant une sensibilité proche de 2. Il existe un arbitrage vente obligations italiennes versus obligations allemandes (10%) soit l’inverse de ce que l’on peut voir dans de nombreux fonds. Cet arbitrage a protégé le portefeuille dans la baisse récente des marchés.
Devises : l’exposition au dollar US est de 10%, de 4% sur le Yen et de 5% sur la couronne suédoise. Le gérant juge cette dernière largement sous valorisée.
Ce fonds est donc un « vrai » flexible patrimonial qui n’hésite pas à utiliser ses marges de manœuvre.
L’avis de Lazard Frères Gestion sur le risque de récession…
Publié le 23 Janvier 2019
Matthieu Grouès, Associé Gérant, Responsable de la Stratégie et de l’Allocation d’actifs, a présenté la vue macro de la Maison Lazard et ses perspectives. Il était accompagné de Julien-Pierre Nouen, Directeur des Etudes économiques et de la gestion diversifiée, Colin Faivre et Jérémy Daltin, tous deux Economistes-Allocataires. Guilaine Perche, Directeur, Responsable de la Distribution, orchestrait la réunion qui rassemblait de nombreux conseillers financiers.
Pas de signes avant-coureurs de récession aux Etats-Unis
Matthieu Grouès a fait développer des statistiques originales et bien pratiques pour essayer de capter dans les données actuelles les signes annonciateurs d’une récession.
La méthode ?
Mettre en parallèle l’évolution de plusieurs indicateurs économiques mesurés lors de récessions précédentes et identifier leur pouvoir prédictif.
Ainsi, lors des récessions de Novembre 1973, janvier 1980, juillet 1990, mars 2001 et décembre 2007, on a observé des constantes :
Jobless claims : huit mois avant le début de la récession, la hausse des inscriptions hebdomadaires au chômage a toujours dépassé les 4% actuels.
Indicateurs avancés : la baisse commence toujours huit mois avant le début de la récession. Aucun ralentissement des indicateurs avancés n’est enregistré actuellement.
Dépôt de demandes des permis de construire (maisons individuelles) : actuellement en baisse de 4% sur le dernier pic, cet indicateur mesuré 13 mois avant la récession baissait plus fortement que les 4% actuels.
Evolution des profits réels des entreprises (il s’agit des profits macro, sans effet des rachats de titres, avant impôts et sans effet comptable) : la baisse commence toujours au moins un an avant l’entrée en récession. Nous n’y sommes pas du tout.
Pour Matthieu Grouès, les indicateurs avancés et de profits réels des entreprises infirment la possibilité d’une récession en 2019. Il concède qu’il faut suivre l’évolution du marché de l’emploi et les mises en chantier qui montrent tous deux un certain ralentissement, sans qu’ils constituent à ce stade des signes de récession.
Un ralentissement est néanmoins inévitable en 2019 et une entrée de récession pourrait se produire d’ici 12-24 mois.
Recul des PMI chinois
Les PMI manufacturier et non manufacturier ralentissent depuis plusieurs mois, tandis que l’impact de la guerre commerciale s’est accru. Il faut attendre le 1er mars, date butoir des négociations sino-américaines, pour savoir si la situation se dégradera encore dans les prochains mois.
Zone Euro : la mauvaise série d’événements enregistrée en 2018 devrait permettre le rebond en 2019
Beaucoup d’événements ont touché les économies de la zone Euro en 2018 : fortes épidémies en Allemagne, crise politique italienne, Brexit, mouvements sociaux en France en fin d’année et ralentissement des ventes automobiles en Allemagne. Sur ce dernier point, la norme antipollution WLTP a fait des dégâts dans l’industrie allemande. Volkswagen révélait le 30 août dernier, à la veille de l’entrée en vigueur du nouveau protocole d’homologation, que seule la moitié des véhicules de la marque VW était conforme.
Chômage au plus bas en zone euro depuis 2007 : la baisse des prix du pétrole devrait se conjuguer à la bonne progression du marché de l’emploi pour soutenir la reprise de la consommation.
Perspectives boursières : la Fed prise entre nécessité de rester crédible et le besoin de ménager les marchés
Les raisons de monter les taux
L’accélération des salaires au-dessus de 3%, des conditions d’octroi de crédit extrêmement souples à des niveaux rarement vus depuis 1990.
Les raisons de laisser les taux aux niveaux actuels
Les sondages relevés par Bloomberg révèlent que les anticipations de hausses de taux par les investisseurs n’ont jamais été aussi basses en 20 ans. Autrement dit, les marchés ne sont pas prêts. L’indicateur State Street de confiance des investisseurs institutionnels est au plus bas comme en décembre 2008 et fin 2013.
En résumé :
Les marchés actions et crédit sont valorisés pour une entrée en récession imminente,
Les analyses de Lazard ne confortent pas ce scenario, et recommandent une surpondération des actions
Les fondamentaux restent solides et devraient permettre le resserrement des spreads de crédit.
Focus Lazard Patrimoine – 220 M€, SRRI 3 et 5* Morningstar, une équipe dédiée d’économistes et d’allocataires
Ce fonds investit en actions entre 0 et 40%, avec une exposition obligataire autorisant des durations entre -5 et +8 et la gestion active de l’exposition devise.
Le fonds a vu son poids actions augmenté de 15,6% fin décembre (dont 6,1% Europe et 7,9% Etats Unis), celui des obligations à 73% (50% en emprunts d’Etat) avec une sensibilité globale de 0,4.
Avec -3,4% en 2018 pour la part R, le bilan est honorable en 2018, plaçant Lazard Patrimoine dans le 1er quartile de sa catégorie en 2018, un peu moins flatteur quand on le compare à l’indice composite qui termine à 0%.
La stratégie a en tout cas fait ses preuves et la qualité de la recherche est bien là pour soutenir les décisions d’investissement.
L’économie mondiale malade du Covid 19 : quelle convalescence pour les marchés ?
Publié le 25 Septembre 2020
Les marchés d’actions restent porteurs avec quelques risques à court-terme, estime Lazard Frères Gestion
Jean-Jacques de Gournay, Directeur du Développement Institutionnel chez Lazard Frères Gestion, a invité Matthieu Grouès, Responsable de la Stratégie et de l’Allocation d‘Actifs, Responsable des Gestions Institutionnelles, à faire l’état des lieux des marchés et partager ses recommandations d’allocation d’actifs.
Notons que Lazard Frères Gestion a innové avec un nouveau format de conférences hybrides - présentielles et distancielles- permettant à chacun de participer au mieux de ses dispositions !
L’épidémie de Covid a pris une ampleur supérieure aux anticipations du consensus
Matthieu Grouès relève que la résorption du Covid 19 est très « poussive ».
Les nouveaux cas détectés dans certains pays comme le Brésil ont de loin dépassé ceux de la première vague, ce qui n’est pas le cas en Europe : la courbe des décès est très inférieure à celle du printemps, même si la tendance toute récente montre une accélération.
S’agissant du Covid 19 et des soins qui pourraient fonctionner : « On ne comprend pas grand-chose à tout ça » observe Matthieu Grouès. Aux Etats-Unis, l’épidémie recule nettement, avec aussi un nombre élevé de tests.
Des contrastes forts dans les pays émergents : épidémie apparemment maitrisée en Chine, stabilisation au Brésil, emballement toujours pas maîtrisé en Inde.
Ce n’est pas le Covid la raison de tous nos maux économiques…ce sont les mesures de confinement !
La solution se trouve-t-elle dans les vaccins en cours de préparation ? Lazard Frères Gestion observe les « succès » de la recherche avec actuellement 8 vaccins en phase III dont certains pourraient être autorisés d’ici la fin de l’année. Habituellement, le taux d’échec dans la recherche de vaccins est bien plus élevé.
Notons que le scenario Lazard n’inclut pas l’impact de vaccins qui pourraient être autorisés à la commercialisation.
Rebond vigoureux de l’activité post confinement et grosses disparités entre pays
Ainsi par exemple :
En France :
12% du PIB habituellement produit n’a pas encore retrouvé 50% de l’activité normale.
30% du PIB habituel a retrouvé jusqu’à 75%
20 à 25% du PIB sont au-dessus de l’étiage pré-Covid
En matière de prévision, l’INSEE anticipe pour la France un PIB à -7% en Septembre et -3% en Novembre, après avoir chuté à -30% en Avril et -12% en juin.
Aux Etats-Unis :
66% du PIB habituel sont retournés à 90% minimum du niveau pré-Covid
Seuls 10% de l’activité se retrouvent à moins de 70% du niveau pré Covid
L’immobilier a fortement rebondi soutenu par les ventes de logements et la construction
Où en sommes-nous ?
Les mesures d’urgence ont suspendu les faillites dans un certain nombre de pays.
Des impacts négatifs vont se matérialiser parmi lesquels : la montée du chômage, les faillites en nombre, le trafic aérien durablement affecté, avec des dommages sur le mix de prix (moins de Business et Premières classes, qui sauvent habituellement les marges)
La consommation est revenue à la normale aux Etats-Unis
On n’arrête plus la numérisation de l’économie, qui affectera plus encore de nombreuses activités comme le commerce de détail.
La Réserve Fédérale concentre désormais plus d’attention sur l’emploi que sur l’inflation. Elle est devenue plus tolérante pour une inflation plus forte.
Les réponses budgétaire et monétaire de très grande ampleur devraient permettre une poursuite du rebond.
Pour les pays occidentaux, rien ne permet d’invalider le scénario d’un retour vers les niveaux d’activité pré Covid fin 2021
Perspectives financières favorables aux actions
Des banques centrales hyper actives sur les marchés obligataires
Vers un Euro plus fort contre Dollar US, provoqué par la disparition de l’avantage américain sur les différentiels de conjoncture et de taux d’intérêts.
Les marchés d’actions porteurs avec des risques à court terme : absence d’accord sur le plan de relance aux Etats Unis, blocages des négociations du Brexit et élections américaines. Le potentiel des actions à moyen terme est supérieur aux autres classes d’actifs.
Lazard Frères Gestion recommande de surpondérer les actions dans l’allocation d’actifs, avec par ordre décroissant d’attractivité :
Actions, avec une surpondération européenne, les phases de fortes révisions baissières étant derrière nous
Obligations Convertibles
Haut Rendement
Dettes subordonnées financières
Dettes émergentes
Obligations d’entreprise
Monétaire
Obligation souveraine
Parmi les risques pesant sur les actions, la reprise de l’inflation et une nette inflexion des soutiens publics remettraient en cause la tendance haussière. Matthieu Grouès ne les voit pas se produire dans les 18 prochains mois.
Parmi les questions des participants, nous avons relevé :
Question : A quel moment la rotation Value/Croissance devrait se produire ?
Matthieu Grouès : deux hypothèses se présentent. La première est celle d’une reprise cyclique, que pourrait provoquer la validation d’un vaccin par exemple. La seconde dépend de la reprise de l’inflation qui se dénouerait en revanche sur un temps plus long.
Question : Comment investir un nouveau portefeuille dans des marchés déjà élevés ?
Matthieu Grouès : Nous préconisons toujours d’investir par palier, par tiers ou par quart des capitaux à investir, pour lisser autant que possible les effets de marché.
Un fonds sur le podium à 3 et 5 ans, devant les indices et la concurrence…
Publié le 23 Octobre 2020
Avec 5 milliards € dans les obligations convertibles, Lazard est un des 5 plus gros acteurs mondiaux dans cette classe d’actifs.
Sous la houlette d’Arnaud Brillois, Directeur de la Gestion Obligations Convertibles, l’équipe d’investissement travaille sur deux continents – Amérique et Europe – ce qui assure le meilleur niveau dans la recherche et l’exécution.
Lazard Convertible Global RC EUR affiche +15,18% YTD contre +8,92% pour l’indice Thomson Reuter Convertible Global Focus en Euros au 21 octobre (part FR0010858498). Le fonds est aussi disponible en part hedgée qui présente un intérêt tout particulier sur lequel nous reviendrons.
Nous avons passé un moment avec Arnaud Brillois pour parcourir la période écoulée et recueillir les perspectives financières pour la gestion du fonds. Avant cela, nous avons fait le tour de l’environnement du marché des émissions convertibles, très animé en 2020.
H24 Finance : Comment se présente l’investissement en obligations convertibles cette année ?
Arnaud Brillois : Le millésime 2020 est exceptionnel pour les émetteurs comme pour les investisseurs qui ont profité d’émissions nouvelles très importantes.
Le marché primaire est important pour la gestion parce qu’il est source de convexité. Il propose des expositions au marché actions entre 45 et 55% avec un taux actuariel positif, notamment aux Etats-Unis. Il permet de rafraichir les portefeuilles, pour arbitrer les positions au profil actions par exemple.
En 2019, le primaire a représenté 85 Milliards $ dans le monde. Au 16 septembre 2020, ce chiffre est à 115 milliards $ et devrait atteindre 150 milliards d’ici la fin de l’année. Le niveau de remboursement atteignant 80 milliards $ cette année, ce sont 65 milliards $ d’émissions nouvelles nettes qui sont arrivées soient 15% de l’encours global.
Surtout, ces émissions se sont concentrées aux Etats-Unis, tandis que le Japon n’a enregistré aucune émission et la Chine des montants très faibles.
H24 : Qu’est ce qui a changé en 2020 sur le marché des convertibles ?
Arnaud Brillois : Le marché américain des convertibles est encore plus important qu’avant.
Le poids des convertibles américaines est passé à 69% des convertibles mondiales contre 62% l’an dernier. L’Europe recule de 23% à 18% environ, La Chine passe de 11% à 10% et le Japon en dessous de 5%.
L’appétit des investisseurs est énorme : 29 Milliards $ d’émissions en mai, c’est un record historique !
Mais une explication toute rationnelle se trouve derrière cet engouement.
Du côté de l’offre, nous avons vu en 2020 deux profils d’émetteurs :
Les entreprises en retournement à la recherche de liquidités sur le marché des convertibles. Les managements de ces entreprises préféraient les convertibles pour éviter plus tard d’avoir à rembourser la dette en cash.
Des émetteurs solides habitués au marché, dont une bonne part provenant de la technologie. Ces entreprises, retrouvant parfois des cours plus hauts qu’avant crise, refinancent des émissions précédentes à de meilleures conditions.
Les émetteurs ont tous profité de la volatilité implicite élevée, celle qui est attachée à l’option d’achat incluse dans l’émission convertible, pour vendre plus cher leur papier.
Du côté de la demande, l’attrait était multiple :
L’opportunité de retrouver de la convexité grâce au marché primaire (voir supra),
L’optionalité que procurent les émissions convertibles sur la partie action.
Et pour les sociétés en retournement, la fin des révisions baissières ouvrait des potentiels de rebond important qui peuvent se déclencher sur de bonnes surprises.
H24 : La technologie et la croissance vont-elles continuer de dominer les marchés ?
Arnaud Brillois : La rotation a commencé, avec des corrections dans la technologie et des frémissements de reprise dans les loisirs, l’événementiel, les croisières et le secteur aérien.
Mais il ne faut pas se tromper : nous sommes convaincus que seuls une reprise durable de l’inflation et du cycle économique inversera la tendance vers la Value. La reprise actuelle corrige des écarts extrêmes de valorisation entre les styles Value et Croissance.
La gestion sectorielle va être déterminante dans les mois prochains. Nos convictions sont dans :
Les sociétés technologiques qui entrainent des révolutions dans leurs secteurs : Consultations médicales, signatures numériques, paiement en ligne.
Les paris de « retournement ».
H24 : Comment l’investisseur doit-il choisir entre convertibles européennes et convertibles globales ?
Arnaud Brillois : Les marchés européen sont très complémentaires par leurs natures respectives et les secteurs économiques représentés.
Le marché européen est beaucoup plus défensif : plus obligataire que son pendant américain et représentatif de secteurs très différents. Ainsi toutes les chaines aéronautiques et du luxe sont présentes dans le marché mais les technologiques sont rares. L’énergie est peu représentée avec trois émetteurs simplement.
Aux Etats Unis, les secteurs de la technologie, de la santé, de la biotech et de la consommation discrétionnaire occupent l’essentiel du gisement. L’exposition à l’énergie est très faible, les émissions disponibles aujourd’hui ayant maintenant 2 ou 3 ans d’antériorité. Beaucoup de sociétés énergétiques brûlent de la trésorerie. Nous sommes totalement à l’écart de ce secteur pour le moment.
Il y a ainsi une très grande complémentarité entre CV européennes et CV internationales.
H24 : Quel est le positionnement du fonds Lazard Convertible Global ?
Arnaud Brillois : Nous sommes surexposés aux marchés actions. Le delta du fonds est à 64%, sachant que nous n’irons pas au-delà de 65% où nous perdrions beaucoup de l’effet amortisseur des convertibles. L’indice Thomson Reuter a un delta de 58%, ce qui reflète la confiance de la gestion Lazard dans les marchés d’actions.
La sensibilité obligataire est à 2, en ligne avec l’indice de référence.
Sur le plan sectoriel, nous surpondérons les entreprises technologiques (voir supra) avec des bilans solides et des cash flows robustes, mais nous avons réduit et voire cédé des émissions d’entreprises qui ont diminué leurs investissements, un signe peu encourageant selon notre expérience en matière technologique.
Nous détenons aussi des obligations « recovery », en restant à l’écart des émissions de faible qualité de crédit pour éviter le risque de défaut ou le rachat à bon compte par un concurrent.
Géographiquement, les Etats-Unis sont surpondérés, l’Europe sous pondérée, le Japon fortement sous pondéré et la Chine surpondérée. Nous profitons d’émissions chinoises cotées à New York dont le volume traité en bourse est très élevé tout en bénéficiant des avantages du droit américain.
Devise : le portefeuille comporte 70% en US Dollars environ. Grâce à la forte réduction de l’écart de taux entre placements en dollar US et Euro, le coût de la couverture Euro Dollar pour un investisseur européen s’est réduit à 0,8%/an, ce qui rend intéressante la part couverte du risque de change pour certains investisseurs. Le fonds Euro-hedgé couvre en permanence la totalité des risques de change, toutes devises confondues. Cela réduit aussi la volatilité pour un investisseur européen.
H24 : Pourquoi investir en convertibles avec Lazard Frères Gestion ?
Arnaud Brillois :
La longue expérience de l’équipe dans les obligations convertibles. L’expérience est très importante dans les convertibles, qui sont des actifs techniques et ont connu des phases différentes au fil des années.
Une équipe sur deux continents, en Europe et aux Etats Unis, qui applique un process de convictions rodé avec 65-80 lignes en portefeuille, une active share de 70-80% et 50% des CV en portefeuille qui ne sont pas dans l’indice.
Le solide track record de surperformance contre l’indice et les concurrents. Lazard Convertible Global est le seul fonds à avoir battu la moyenne des concurrents jusqu’à présent : la part couverte PC H-EUR est 6ème sur 98 sur 1 an, 2ème sur 87 sur 3 ans, et 2ème sur 74 sur 5 ans. (source Lazard Frères Gestion)
Comment souscrire ?
Le fonds Lazard Convertible Global est 5 étoiles Morningstar.
La part RC EUR, SRRI 5, est disponible sous le code FR0010858498. Les frais courants sont de 1,465% sans commission de performance.
La part couverte RC H-EUR, SRRI 4, est disponible sous le code FR0013268356. Les frais courants sont de 1,515% sans commission de performance.
Je ne connaissais pas
Le fonds nordique qui veut faire mieux que Norden…
Publié le 16 Juin 2016
Lazard Frères Gestion a présenté la SICAV Norden Small qui a désormais 3 ans
Thomas Brenier, Gestionnaire des SICAV Norden Small et Norden
La « petite sœur » de Norden a été lancée fin mai 2013 et totalise plus de 100 millions d’euros d’encours.
Ces deux fonds de la maison Lazard sont gérés par Thomas Brenier.
Ils investissent sur des actions nordiques (Suède, Danemark, Finlande et Norvège).
Norden Small souhaite profiter spécifiquement du dynamisme des petites sociétés d’Europe du Nord.
Cette classe d’actifs ne représente que 15% des small caps européennes avec 350 sociétés cotées dans tous les secteurs.
Des questions peuvent se poser sur la liquidité d’une telle niche mais le gérant se veut rassurant, évoquant un marché liquide, dynamique et organisé.
Il y sélectionne les entreprises créatrices de valeur et y filtre celles qui sont en croissance.
Pour bien suivre l’ensemble des titres du portefeuille mais également ceux qui pourraient potentiellement y figurer car remplissant les critères de sélection, le gérant a développé un outil de suivi propriétaire : qualité de la société, potentiel de hausse jusqu’à la « fair value », niveau de risque…toutes ces données sont agrégées et suivies quotidiennement afin d’optimiser le stock-picking.
Thomas Brenier applique une discipline stricte de construction de portefeuille où chaque titre y représente entre 1% et 4%, ne dépendant pas du poids dans l’indice, ce qui permet une gestion efficace de la liquidité jusqu’à 200 millions d’euros sur le fonds au minimum.
Après 3 années de gestion, le portefeuille n’est pas si concentré que prévu initialement avec près de 60 valeurs, mais un turnover élevé (85% environ) et un recoupement avec Norden assez limité (11% contre 24% à l’origine).
« Nous avons lancé le fonds Norden Small avec pour objectif de faire mieux que Norden. Il est davantage exposé aux marchés domestiques et sera moins impacté par la conjoncture mondiale (pétrole, Chine, Brexit…) » explique Thomas Brenier.
Un fonds qui semble donc être un complément de Norden pour qui veut s’exposer aux actions des pays nordiques, une stratégie représentant plus de 1,2 milliard d’euros d’encours chez Lazard.
Un fonds PEAble à +14,22% YTD géré par Lazard Frères Gestion…
Publié le 24 Octobre 2016
Interview de Jean-François Cardinet, co-gérant du fonds Objectif Small Caps France.
Quel est l’intérêt des valeurs Small Caps ?
Jean-François Cardinet : Nous considérons comme Small Caps une valeur dont la capitalisation est comprise entre 100 millions et 2 milliards d’euros à l’achat.
Cet univers hétérogène, d’environ 1000 entreprises, constitue 30% des sociétés cotées de la zone euro mais seulement 10% de sa capitalisation boursière. Les Small Caps ont donc tendance à être sous-étudiées, entrainant des inefficiences de marché et des anomalies de valorisation importantes. Il est ainsi possible d’identifier des sociétés dans leur phase optimale de création de richesse : une rentabilité élevée associée à une croissance qui ne dilue pas cette rentabilité.
Sur longue période, on constate aujourd’hui que la performance boursière des Small Caps est supérieure à celle des Large Caps en France et en Europe. Par ailleurs les valeurs Small Caps affichent une volatilité historiquement inférieure. Ces valeurs présentent donc des atouts structurels et constituent selon nous un outil efficace de diversification au sein d’un portefeuille.
Quel est l’ADN de votre gestion ?
JFC : Nous sommes 3 analystes-gestionnaires dédiés aux Micro, Small et Mid Caps et gérons aujourd’hui plus de 1 milliard d’euros.
Nous nous concentrons sur des PME entrepreneuriales et familiales présentes sur des métiers de niche avec de fortes barrières à l’entrée.
Chacune de nos décisions d’investissement repose sur une recherche financière approfondie, une stricte validation des comptes et des rencontres systématiques avec le management. Nous organisons en moyenne plus de 500 rendez-vous par an.
Notre processus de gestion vise à aboutir à un portefeuille concentré sur des convictions fortes en restant à l’écart des effets de mode et du consensus de marché.
Combien de temps gardez-vous les positions en portefeuille ?
JFC : En général nous gardons les positions 8 à 9 ans, le turnover du portefeuille est faible. Nous accompagnons les sociétés tout au long de leur développement dans la phase de croissance rentable.
Les valeurs Small Caps offrent-elles toujours des perspectives de performance ?
JFC : A fin août 2016, la performance cumulée du fonds Objectif Small Caps France s’élève sur 5 ans à 112,9%, soit une performance annualisée de 16,3% contre 15,3% pour son indice de référence sur cette même période.
La performance a été tirée par une phase d’expansion des multiples en 2013, suivie d’une faible performance boursière en 2014 reflétant la faible croissance des résultats sur l’exercice. Depuis 2015, la performance boursière provient principalement, selon notre analyse, de l’accélération de la croissance des résultats.
Cette progression des résultats, confirmée par les récentes publications, sera selon nous le principal vecteur de performance pour 2016 et au-delà.
Les vertus discrètes de la gestion en Small Caps françaises…
Publié le 24 Décembre 2019
Annabelle Vinatier, gérante actions Small Caps chez Lazard Frères Gestion
La gestion Small caps de Lazard Frères Gestion est une franchise réputée qui s’est fait connaître par le FCP à l’époque dénommé « Objectif Second Marché », il y a donc de nombreuses années. Voilà qui plante le décor !
Près d’un milliard d’Euros sont gérés aujourd’hui dans trois familles :
La stratégie Small Caps. Centrée sur les capitalisations de 100 millions € à 2 milliards € à l’achat, elle s’intéresse aux sociétés à rentabilité élevée avec un modèle de croissance permettant d’améliorer ou de maintenir la performance financière. Les capitaux gérés sont de 478 millions € dans la Sicav Lazard Small Caps Euro, 237 millions € dans le FCP Lazard Small Caps France et 34 millions € dans le FCP Lazard Investissement PEA-PME. La capitalisation moyenne pondérée des titres en portefeuille est de 1,1 milliard €.
La stratégie Microcaps investit dans les sociétés capitalisant 10 à 100 millions € à l’achat. Ces entreprises sont à un stade de développement moins avancé et sont peu couvertes par l’analyse financière. L’efficience de marché est nettement réduite, une caractéristique attractive pour des analystes à la recherche de pépites sous valorisées. Lazard Investissements Microcaps, fermé aux nouvelles souscriptions, gère 185 millions €.
La stratégie Mid Caps – capitalisations entre 2 et 8 milliards € à l’achat - qui investit dans un univers de 400 entreprises.
La robustesse et les performances de cette gamme reposent principalement sur :
Le processus d’investissement, très orienté vers la rentabilité intrinsèque des entreprises et la valorisation,
La gestion pragmatique, de long terme, sans biais de style ni de mode, qui s’intéresse avant tout à l’entreprise et à son “business”, et
La dynamique et la complémentarité très fortes des trois gérants de l’équipe, qui travaillent ensemble depuis 2012.
Pour en savoir plus sur la gestion des Small Caps françaises, nous avons rencontré la gérante Annabelle Vinatier au cours d’un rendez-vous organisé par Guilaine Perche, Directeur Responsable des Partenariats.
Lazard Small Caps France en chiffres
Ce fonds 5 étoiles Morningstar surperforme les fonds de sa catégorie (Source Morningstar) de 5,1% en 2017, 9,7% en 2016 et 10,6% en 2015. L’année 2018 enregistre une sous performance de 0,5%, pénalisée par une proportion plus élevée en petites capitalisations que la concurrence, selon Lazard Frères Gestion. Cette année, à fin Novembre, le fonds est presque 8% au-dessus de la concurrence.
Pourquoi changer une méthode qui performe depuis 20 ans ?
Lazard Frères Gestion décline les convictions qui fondent sa méthode dans la gestion Small & Mid Caps :
Sur la durée, la valeur boursière est le reflet de la performance économique des entreprises.
La rentabilité des capitaux employés est la meilleure mesure de cette performance économique. Générer 100 € de résultat opérationnel avec 500 € de capital est plus intéressant qu’avec un capital de 2000€. Un premier indice qui fait comprendre l’attachement des gérants à la « croissance rentable » : tout euro investi doit avoir pour objectif la meilleure efficacité du capital sans se laisser emporter par la seule croissance du chiffre d’affaires.
La maîtrise de l’évaluation financière. Ce qui paraît tautologique passe par un travail de détail important : retraitement comptable, analyse des exercices passés pour apprécier la dynamique de création de valeur, et parfaite compréhension du modèle économique.
La connaissance très approfondie des entreprises en portefeuille : les gérants effectuent 500 contacts par an avec les entreprises de l’univers des gestions Small et Mid Caps. Il s’agit de rencontres avec les équipes dirigeantes et de visites sur les sites opérationnels.
En phase avec la vue de long terme, le taux de rotation du portefeuille est de 14% en 2018, l’équivalent d’une durée de détention moyenne de 7 ans des valeurs en portefeuille (en observation instantanée).
Aucun biais sectoriel ou de style : valorisations et rentabilités sont les critères déterminants. On retrouve dans les fonds des sociétés de tous secteurs : ingénierie, logiciels, industrie, services aux entreprises etc.
Caractéristiques et positionnement du portefeuille au 31 octobre
Gestion concentrée : 38 lignes dont les 10 premières pèsent 41% (Altran Technologies - sous OPA-, Sopra Steria, Ipsos, Spie, Delta Plus, Aubay, Plastic Omnium, Oeneo, TFF Groupe et Synergie).
1,3 milliard € de capitalisation en moyenne, contre 2,2 milliards € pour les valeurs de l’indice EMIX Smaller France.
Ratios de valorisations attractifs :
- VE/RO (EV/EBIT) de x9,4 contre x11,3 pour l’indice,
- Levier financier 14% contre 46% pour l’indice.
- PER x13,4 contre x14,3. (projections 2020)
Stabilité, complémentarité et dynamique de l’équipe de gestion
L’entente entre les gérants doit au partage des mêmes valeurs et à la collégialité qui est la marque de fabrique du trio que forment Annabelle Vinatier (15 ans chez Lazard Frères Gestion) avec Jean-François Cardinet (16 ans) et James Ogilvy (14 ans).
Les décisions sont prises ensemble, les contacts avec les entreprises le plus souvent réalisés à deux, et les qualités/compétences se complètent parfaitement.
Comment souscrire ?
Le fonds Lazard Small Caps France, SRRI 5 et éligible au PEA, est disponible en parts A (FR0010262436 : +25,48% YTD) et R (FR0010679902 = +24,75% YTD).
Il y a de quoi être optimiste…
Publié le 2 Janvier 2020
Julien-Pierre Nouen, Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée chez Lazard Frères Gestion, nous rassure quant aux perspectives économiques de ces prochains mois.
Les perspectives économiques sont moins pires qu’on ne le pense
Comme le montre les indices PMI manufacturiers (indicateurs avancés de l’activité manufacturière) partout dans le monde, le secteur s’est fortement dégradé avant une récente stabilisation. L’automobile est au cœur de ce ralentissement notamment à cause de la guerre commerciale sino-américaine et d’une baisse de la demande chinoise. Néanmoins les PMI des services (notamment aux États-Unis) ont bien résisté à cette chute et il n’y a pas de signal d’entrée en récession selon 4 indicateurs utilisés par Lazard :
Aux États-Unis, les inscriptions hebdomadaires au chômage restent à des niveaux très bas malgré un ralentissement des créations d’emplois.
L’indicateur avancé du Conference Board qui habituellement se dégrade 10 mois en amont d’une récession est aujourd’hui sur ses plus hauts.
La plupart du temps l’affaiblissement de l’immobilier va de pair avec les récessions américaines, or aujourd’hui les permis de construire de maisons individuelles aux États-Unis se redressent.
Les profits réels des entreprises américaines avant impôts sont plutôt stables depuis 2016.
Ces 4 indicateurs sont importants pour les équipes de Lazard car les récessions ont toujours été précédées par une détérioration d’au moins 3 de ces indicateurs. La bonne santé est donc un signe positif pour l’économie mondiale ces prochains mois, d’autant plus que les risques sur le Brexit et sur la guerre commerciale se sont un peu apaisés. Selon Julien-Pierre Nouen il devrait donc y avoir un rebond de l’activité.
Le fonds Lazard Patrimoine reflète la vision optimiste de la société de gestion
Dans ce contexte favorable, le fonds Lazard Patrimoine se réexpose au risque :
Le fonds a augmenté en novembre son exposition aux actions de 5% (pour atteindre 30%) avec notamment 4% sur les petites capitalisations. Les petites capitalisations ont été préférées aux grandes en raison d’une valorisation plus attractive ; l’écart de valorisation est revenu sur des niveaux qui n’avaient pas été observés depuis 2002.
Mais suite à ce renforcement, effectué pour l’essentiel sur les actions de petites capitalisations de la zone euro, leur sur-exposition actions était concentrée sur la zone euro. En décembre, la société a ainsi augmenté l’exposition aux actions émergentes (+2,8%) et aux actions britanniques (+1,5%) au détriment des actions européennes (-4,3%)
Coté obligataire, le fonds privilégie les obligations financières subordonnées et les obligations à haut rendement.
La sensibilité négative qui a couté au fonds sur l’année 2019 est désormais nulle.
Pour finir, le fonds reste neutre sur le dollar avec 10,6% d’exposition et prend un pari sur la couronne suédoise qui devrait s’apprécier face à l’Euro grâce au maintien d’une politique monétaire restrictive par la banque centrale suédoise.
Reporting Objectif Small Caps France de juin 2017
Reporting janvier 2018
Reporting Objectif Small Caps France de mai 2017